“互聯(lián)網(wǎng)零食第一股”三只松鼠股份有限公司(以下簡稱“三只松鼠”300783.SZ)近期處于輿論風口。

2月21日，有消費者在線上平臺上發(fā)布視頻稱，其購買到生產(chǎn)日期為2021年12月30日的三只松鼠紫薯花生產(chǎn)品。三只松鼠紫薯花生的生產(chǎn)日期超前事件在網(wǎng)上發(fā)酵，三只松鼠官方客服回應“該產(chǎn)品并非其官方產(chǎn)品。”

作為在消費者中具有較高知名度的休閑食品品牌，在供應鏈非自有的經(jīng)營模式下，三只松鼠的產(chǎn)品相關問題頻發(fā)。此外，行業(yè)競爭日益激烈，三只松鼠毛利率低于同行，深陷“增收不增利”的困境。

值得注意的是，自2020年7月13日三只松鼠上市滿一年，公司第二、三大股東及其一致行動人限售股解禁后，連續(xù)大額減持，合計減持已超2000萬股。而在這期間，三只松鼠的股價持續(xù)下跌，七個月時間內(nèi)市值蒸發(fā)近半，超150億元。

代加工模式下質量管控備受考驗

2月21日，有消費者在線上視頻平臺表示，其購買到生產(chǎn)日期為2021年12月30日的三只松鼠紫薯花生產(chǎn)品。該消息引發(fā)廣泛關注。

關于消費者購買到“早產(chǎn)”產(chǎn)品，三只松鼠官方客服回應，此產(chǎn)品為假冒偽劣噴碼產(chǎn)品。三只松鼠品牌的正規(guī)防衛(wèi)噴碼含生產(chǎn)日期、批次代碼、相關追溯代碼等等，噴碼為19位及15位。而該消費者所購買的產(chǎn)品生產(chǎn)日期噴碼只有8位數(shù)字，并非三只松鼠生產(chǎn)。目前，三只松鼠一方已向市場監(jiān)督管理部門舉報。

雖然投訴風波只是一場烏龍，但不可否認的是，三只松鼠也發(fā)生過一些質量問題。三只松鼠的產(chǎn)品主要是委托合作聯(lián)盟工廠進行加工的方式(亦稱“貼牌代工模式”)進行生產(chǎn)，根據(jù)年報披露，對于堅果、果干等需要進行炒制、凍干等中間加工工藝的產(chǎn)品，由合作聯(lián)盟工廠收購標準化原材料，按公司要求進行中間工藝的生產(chǎn)加工，最后交由公司進行嚴格的質量檢測、產(chǎn)品篩選及分裝。

在供應鏈非自有的經(jīng)營模式下，三只松鼠的產(chǎn)品質量管控就成了備受考驗的環(huán)節(jié)。根據(jù)四川省市場監(jiān)督管理局2021年1月8日發(fā)布的關于6批次不合格食品風險控制情況的通告(2021年第1號)，在重慶家樂福商業(yè)有限公司成都分店抽取了1批次標稱由三只松鼠股份有限公司生產(chǎn)的開口松子(規(guī)格型號：160g/袋;生產(chǎn)日期：2020-05-23)。經(jīng)檢驗，“過氧化值(以脂肪計)”項目不合格。此外，在黑貓投訴投訴平臺上，消費者關于三只松鼠的投訴量高達817條，多數(shù)涉及三只松鼠產(chǎn)品質量問題。

“針對代加工領域，公司格外謹慎，首先體現(xiàn)在供應商準入嚴苛。供應商除須具備合法資質證照等基本要求外，我司基于GFSI認可的IFS、BRC等標準建立了松鼠自有的供應商審核標準，協(xié)同專業(yè)的三方審核機構做高標準嚴要求的實地驗廠，確定供應商生產(chǎn)過程能力滿足松鼠質量要求，并對其進行系統(tǒng)培訓。”三只松鼠對《投資者網(wǎng)》表示，“若出現(xiàn)質量問題，可通過產(chǎn)品批次號快速找到問題產(chǎn)品發(fā)生的環(huán)節(jié)點，根據(jù)《松鼠伙伴質量投訴管理辦法》，聯(lián)動供應商對投訴內(nèi)容進行整理、分析、倒逼整改。”

扣非歸母凈利潤增速連續(xù)下降

三只松鼠成立于2012年，2019年登陸深交所。年報顯示，三只松鼠以“制造型自有品牌多業(yè)態(tài)零售商”為定位，是中國休閑食品領域最快實現(xiàn)從創(chuàng)業(yè)到突破百億營收的企業(yè)。截至2020年上半年，公司累計賣出超350億元零食。

在業(yè)績方面，三只松鼠已經(jīng)陷入了“增收不增利”的怪圈。數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年前三季度，三只松鼠的營業(yè)收入分別為70.01億元、101.73億元、72.31億元，同比增長分別為26.05%、45.30%、7.70%，但營收增速明顯放緩。

在凈利潤方面，數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年前三季度，三只松鼠的歸母凈利潤分別為3.04億元、2.39億元、2.64億元;扣非后歸母凈利潤分別為2.56億元、2.05億元、2.18億元，分別同比下降了7.96%、19.98%、23.60%，扣非歸母凈利潤增速近三年連續(xù)下降。

《投資者網(wǎng)》梳理財報信息發(fā)現(xiàn)，或許是三只松鼠毛利率下降拖累了整體利潤表現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，2017年至2020年前三季度，三只松鼠的毛利率分別為28.93%、28.35%、27.80%、27.02%，逐漸出現(xiàn)下降。根據(jù)三只松鼠2020年半年報，占54%營收的堅果產(chǎn)品毛利率為23.92%。

此外，三只松鼠的毛利率明顯低于同行企業(yè)。數(shù)據(jù)顯示，2020年前三季度，來伊份、品渥食品、良品鋪子的毛利率分別為43.64%、34.76%、31.50%，均高于三只松鼠27.02%的毛利率。

三只松鼠的經(jīng)營業(yè)績主要來源于線上第三方電商平臺，以2020年上半年來看，第三方電商平臺營業(yè)收入44.4億元，占營業(yè)收入的84.54%;自營APP占比0.48%。2020年上半年，三只松鼠線上平臺流量進一步分散，多流量入口導致主流電商渠道的流量下滑，線上銷售增速放緩。

多流量入口競爭激烈，流量紅利優(yōu)勢不再顯著，三只松鼠的經(jīng)營策略也正在發(fā)生轉變，逐漸加大線下業(yè)務布局。截至2020年6月末，三只松鼠線下投食店139家，聯(lián)盟小店478家。上半年分別實現(xiàn)營業(yè)收入3.1億元、1.57億元，分別占總營業(yè)收入的5.90%、2.99%。從目前結果看，三只松鼠依舊依賴線上收入，線下收入占比仍較少。

此外，三只松鼠線下門店的擴張還導致了管理成本的明顯增加。2020年前三季管理費用為14.48億元，較去年同期增加47.17%，主要是公司固定費用增加所致。

股東忙減持市值縮水近半

不知是否出于對三只松鼠業(yè)績表現(xiàn)的擔憂，自2020年7月13日三只松鼠上市滿一年，三只松鼠的第二、三大股東及其一致行動人在限售股解禁后連續(xù)大額減持。

根據(jù)三只松鼠公告，截至2021年1月28日，三只松鼠第二大股東NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED完成解禁后的第一輪減持，合計減持約1249.79萬股，減持均價在50元/股以上，合計套現(xiàn)數(shù)額超6億元，占公司總股本的3.12%。

截至2021年2月4日，三只松鼠第三大股東LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED解禁后首次減持計劃期限已經(jīng)屆滿，累計減持約946萬股，減持均價在58元/股以上，合計套現(xiàn)數(shù)額約5.49億元，占公司總股本的2.36%。

值得注意的是，核心股東上一輪減持完畢后立即開啟下一輪減持。2月2日，三只松鼠公告披露，公司持股21.72%第二大股東NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人計劃在6個月內(nèi)通過大宗交易等深圳證券交易所認可的合法方式減持公司股份合計不超過2406萬股，即不超過公司總股本的6%。

三只松鼠方面對《投資者網(wǎng)》表示：“NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED為IDG所控制的機構，LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED為今日資本所控制的機構。公司于2012年成立，IDG、今日資本分別從2012年和2013年開始投資三只松鼠，作為投資方，經(jīng)歷了8年投資周期，在公司上市鎖定期滿后通過減持獲取投資回報具有其合理性。此外，通過IDG和今日資本的減持，亦有助于增強公司股票在二級市場的流動性。”

不過，上述股東自解禁后減持不斷，三只松鼠的股價也遭受重創(chuàng)。自2020年7日13日解禁至2月23日收盤，三只松鼠的股價由78.66元/股下跌至40.40元/股，下跌幅度為49.32%。市值在七個月內(nèi)縮水近半，約157億元。

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