渾水對(duì)貝殼（BEKE.US）的做空尚未掀起太大波瀾。

12月16日，專注“獵殺”中概股的做空機(jī)構(gòu)渾水“炮轟”貝殼找房。12月17日，貝殼對(duì)此做出了回應(yīng)。就此，燃財(cái)經(jīng)在北京地區(qū)探了探門店。

12月18日和19日，燃財(cái)經(jīng)在北京市朝陽區(qū)、東城區(qū)、西城區(qū)、海淀區(qū)多家鏈家門店探店，看到一切如常，門店和經(jīng)紀(jì)人仍在正常工作。朝陽區(qū)勁松一鏈家門店經(jīng)紀(jì)人林琳向燃財(cái)經(jīng)直言，“北京的市場一直比較穩(wěn)定。今年7、8月上漲之后，有過一段時(shí)間下跌，如今又有些回漲的勢(shì)頭，明顯感覺到買房人在提速。”

對(duì)于渾水做空貝殼找房，另一位經(jīng)紀(jì)人阿勝直言，“行業(yè)下滑是很明顯的。按照目前行業(yè)的大背景及經(jīng)濟(jì)環(huán)境，貝殼找房也確實(shí)有風(fēng)險(xiǎn)。至于渾水提到的‘鬼店’、‘克隆商店’，也的確可能存在店鋪關(guān)閉了但還在統(tǒng)計(jì)的情況。但坦白來說，北京還好，鏈家也還好，風(fēng)險(xiǎn)主要在市場薄弱的三四線城市和貝殼平臺(tái)上的小門店?！?/strong>

門店情況是渾水在此次做空?qǐng)?bào)告中的核心依據(jù)。在渾水對(duì)貝殼的77頁做空?qǐng)?bào)告中，主要針對(duì)虛增GTV（平臺(tái)交易總額）和收入，虛報(bào)門店和經(jīng)紀(jì)人數(shù)量，以及虛假收購問題。“就像瑞幸咖啡一樣，這個(gè)公司業(yè)務(wù)存在大量欺詐。”渾水在做空?qǐng)?bào)告中表示。

在做空?qǐng)?bào)告中，渾水通過抓取貝殼平臺(tái)交易數(shù)據(jù)、走訪線下門店等方式，指出貝殼2021年Q2-Q3的新房銷售GTV被夸大了126%；傭金收入虛增了大約77-96%。同時(shí)，還表示貝殼平臺(tái)上存在實(shí)際停業(yè)卻仍舊顯示的“鬼店”，以及共用注冊(cè)地址實(shí)際卻只有一家門店的“克隆店”，指出至第二季度末，貝殼門店總數(shù)至少夸大了23%。在經(jīng)紀(jì)人數(shù)量方面，渾水則認(rèn)為貝殼顯著虛增其經(jīng)紀(jì)人數(shù)量。

隨后，貝殼找房對(duì)此簡短回應(yīng)，渾水因?yàn)椴涣私庵袊慨a(chǎn)市場，缺乏對(duì)貝殼業(yè)務(wù)的基本認(rèn)知和三張報(bào)表的正確解讀。并在24小時(shí)內(nèi)（12月17日晚間）發(fā)布了詳細(xì)聲明，其中指出，渾水對(duì)貝殼新房交易GTV和收入的計(jì)算存在遺漏，僅包括鏈家門店、平臺(tái)連接門店、新房銷售團(tuán)隊(duì)、其他銷售渠道中前兩種方式。

在存量房方面，貝殼則指出渾水使用外部套均價(jià)格進(jìn)行模糊替代，并且選取5月25日至8月8日這76天收集的數(shù)據(jù)來模擬整個(gè)二季度GTV的做法并不可靠。至于虛報(bào)門店和經(jīng)紀(jì)人數(shù)量的問題，貝殼則表示渾水的衡量方法存在比較明顯的瑕疵。

從目前反饋來看，市場選擇站在貝殼找房那一邊。12月16日，受做空影響，貝殼盤前一度大跌超10%。但隨著貝殼發(fā)出簡短回應(yīng)，開盤后貝殼股價(jià)逐漸企穩(wěn)，甚至一度上漲超14%。12月17日，貝殼做出詳細(xì)聲明后，貝殼股價(jià)上漲5.7%，截至12月17日美股收盤，貝殼報(bào)收19.36美元/股，總市值230.6億美元。

在貝殼發(fā)布詳細(xì)聲明之前，中信證券即對(duì)渾水報(bào)告進(jìn)行了拆解和反駁，并表示理解公司的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，應(yīng)該清楚公司收入的真實(shí)定義，經(jīng)紀(jì)人的真實(shí)定義，也需要通盤了解中國二手房交易的數(shù)據(jù)體系、交易規(guī)則，以及不同城市之間市場巨大的差異。還維持貝殼買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)30美元。

不過貝殼并非沒有憂慮。靈魂人物左暉離世后，雖然彭永東接過了貝殼，但市場仍舊在觀望彭永東是否能扛起大旗。房地產(chǎn)行業(yè)的不景氣更是讓貝殼前景不明，今年第三季度更是由盈轉(zhuǎn)虧，一度虧損達(dá)17.66億元（人民幣，以下未注明則同）。

對(duì)于渾水的做空，景暉智庫首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡景暉也認(rèn)為并不會(huì)就此結(jié)束，“我預(yù)計(jì)渾水盯上貝殼至少一年了，從去年（貝殼）8月13號(hào)在紐交所掛牌，迅速創(chuàng)造了940億美元的市值之時(shí)，就被盯上了。看渾水調(diào)查瑞幸信咖啡，他每次對(duì)一個(gè)做空的標(biāo)的，都是不惜大量的人力物力去調(diào)研的，我認(rèn)為，渾水發(fā)的這份報(bào)告，僅僅只是開始。”

北京探店，門店、經(jīng)紀(jì)人一切如常

12月18日，燃財(cái)經(jīng)走訪朝陽區(qū)勁松一家鏈家門店。根據(jù)貝殼APP顯示，該門店有23名經(jīng)紀(jì)人，下午三點(diǎn)燃財(cái)經(jīng)到達(dá)該門店時(shí)，約有六七名經(jīng)紀(jì)人在店。林琳表示，“（其他同事）出去帶看去了?！?/p>

同時(shí)，多位鏈家經(jīng)紀(jì)人表示，市場有回暖的有趨勢(shì)。有經(jīng)紀(jì)人告訴燃財(cái)經(jīng)，12月以來市場回暖，成交量提升，對(duì)于貝殼北京公司來說，周末一天的二手房成交量就達(dá)到近500單，而上個(gè)月同期可能只有300多單。

在林琳給燃財(cái)經(jīng)展示的一張區(qū)域成交量趨勢(shì)圖可以明顯看到，今年7月、8月存在一個(gè)波峰，此后緩慢下降。目前，掛牌量未有變化，帶看量卻在上升。“如果有好的房源，就得盡快下手，不然就買不到了?！绷至毡硎?。

朝陽區(qū)朝陽門外一鏈家門店的經(jīng)紀(jì)人麗姐指出，本月區(qū)域?qū)W區(qū)房賣得比較火熱，成交周期也比上個(gè)月快了，“6月到11月初，市場比較低迷，但這一塊的購買力強(qiáng)，房價(jià)抗跌，還比較穩(wěn)定?！?/p>

東城區(qū)崇文門外大街，一路就有7、8家鏈家門店，其中一門店經(jīng)紀(jì)人輝哥對(duì)燃財(cái)經(jīng)表示，本月片區(qū)一天二手房就能成交6-8單，周末還能超過10單，“最近房價(jià)有一些下調(diào)，成交量就上來了?！?/p>

西城區(qū)新街口門外大街一鏈家門店的經(jīng)紀(jì)人王兵指出，自10月份以后，市場開始回暖，最近三個(gè)月，區(qū)域二手房成交量都在遞增，10月成交50單左右，11月上升到60單，“這個(gè)月到現(xiàn)在，這一片的成交量已經(jīng)超過上個(gè)月的50%了。”在房價(jià)方面，他指出，相對(duì)于6、7月份還是下降的，但隨著成交量增加，房價(jià)也會(huì)稍微上漲。

但市場也有分化，比如海淀區(qū)的市場相對(duì)沒有那么活躍。

文慧園路一鏈家門店經(jīng)紀(jì)人劉奇說，12月區(qū)域成交速度比11月慢了一點(diǎn)，一個(gè)星期大概成交2-4單，“冬天太冷了，大家不想出來，有些買家還在觀望，看房價(jià)會(huì)不會(huì)下降?！?/p>

渾水做空?qǐng)?bào)告中重點(diǎn)提及的河北燕郊，則更為慘淡。

來源 / 燃財(cái)經(jīng)拍攝 河北省燕郊燕順路某德佑門店

12月19日，燃財(cái)經(jīng)看到，在燕郊燕順路一處較為核心的小區(qū)周邊，僅有2家鏈家門店。在其中一家鏈家門店，其經(jīng)紀(jì)人指出，該小區(qū)周邊現(xiàn)在的鏈家門店已經(jīng)從原有的7家收縮至2家，“現(xiàn)在市場已經(jīng)萎縮，門店數(shù)量做了精簡。”

該區(qū)域內(nèi)的德佑門店一共有四家，但其中一家德佑門店已經(jīng)緊鎖大門，貼著“出租”大字。另外一家德佑門店，周末下午四點(diǎn)也沒有工作人員接待客戶，燃財(cái)經(jīng)在等待10余分鐘后，方有工作人員接待，并表示，同事帶客戶外出看房了，該工作人員同樣表示，“現(xiàn)在看房的人少了，門店比以前少了?！?/p>

市場下探， 經(jīng)紀(jì)人離職、傭金可談

實(shí)際上，房產(chǎn)中介門店的存亡和收入高低，還是取決于房地產(chǎn)市場的好壞。

據(jù)中原地產(chǎn)統(tǒng)計(jì)，11月全國房地產(chǎn)調(diào)控政策次數(shù)繼續(xù)高位，單月高達(dá)56次，2021年年內(nèi)累計(jì)高達(dá)586次，2020年同期為458次，累計(jì)漲幅高達(dá)28%。各城市的多重調(diào)控，導(dǎo)致全國房地產(chǎn)市場處于持續(xù)降溫狀態(tài)，而地產(chǎn)人、房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人裁員潮、離職潮也正在不斷發(fā)生中。

燃財(cái)經(jīng)此前調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在7月份，深圳鏈家門店就出現(xiàn)一個(gè)月成交1-2單（二手房）的情況，“半年不開單是常事?！痹谏钲邶垗弲^(qū)，鏈家也出現(xiàn)減員現(xiàn)象，而德佑很多門店倒閉。

“據(jù)鏈家的同行說，8月份臨港新片區(qū)范圍內(nèi)的鏈家門店即虧損200萬元?！鄙虾Ｒ晃环慨a(chǎn)經(jīng)紀(jì)人說道，彼時(shí)，區(qū)域內(nèi)二手房成交量幾乎為零，而鏈家一個(gè)門店就近20個(gè)人，成本很高，沒有交易量就會(huì)嚴(yán)重虧損。

而這種市場變化導(dǎo)致的中介門店收縮、經(jīng)紀(jì)人流失情況，同樣發(fā)生在杭州、寧波等二三四線城市。阿勝表示，“貝殼平臺(tái)上很多三四線城市的小門店，關(guān)閉的可能性很大，不過北京鏈家門店就未出現(xiàn)閉店情況?！?/p>

實(shí)際上，10月份，貝殼上海研發(fā)團(tuán)隊(duì)裁員，大部分員工被優(yōu)化。貝殼稱，行業(yè)環(huán)境發(fā)生較大變化，據(jù)此對(duì)上海地區(qū)金融等部分業(yè)務(wù)進(jìn)行調(diào)整。根據(jù)《國際金融報(bào)》報(bào)道，貝殼北京、廣州都有一定的優(yōu)化指標(biāo)。

長沙一位貝殼實(shí)習(xí)生小宇向燃財(cái)經(jīng)指出，其門店有10多位經(jīng)紀(jì)人，他在職半年未見有人離職。不過，當(dāng)初招聘的12位實(shí)習(xí)生，如今已經(jīng)剩下5位，“實(shí)習(xí)生沒有底薪，離職率高，所以也會(huì)多招聘備選的?！?/p>

他透露，經(jīng)紀(jì)人現(xiàn)在會(huì)私下到58同城、房天下開端口，一年交兩三千元端口費(fèi)，“端口多，線上客戶也會(huì)增加。貝殼平臺(tái)雖然流量大，客戶不少，但經(jīng)紀(jì)人太多了，僧多粥少，根本不夠分的。”

同時(shí)，市場的好壞也反映在傭金上。

今年7月份，石頭在北京朝陽區(qū)買了一套房，因?yàn)槭袌霾惶茫溂易罱K收取的中介費(fèi)率為2.55%，“標(biāo)準(zhǔn)是2.7%，但最后談到了2.55%，大概省下六七千元。如果你現(xiàn)在買，應(yīng)該能談到2.4%，畢竟市場這么不景氣?！蓖碌祝瑲W陽也在北京西城區(qū)買了一套學(xué)區(qū)房，因?yàn)樗?月也在鏈家賣了房，屬于連環(huán)單，中介費(fèi)率低到2.35%，條件是簽約三天就得付中介費(fèi)。

燃財(cái)經(jīng)在走訪各鏈家門店時(shí)，也被告知傭金可談。在北京，鏈家規(guī)定，收取二手房買家的中介費(fèi)率為2.7%，包括2.2%的信息服務(wù)費(fèi)及0.5%的擔(dān)保服務(wù)費(fèi)。這一比例在北京房產(chǎn)中介門店中處于最高水平，麥田房產(chǎn)也對(duì)標(biāo)鏈家定在2.7%。

麗姐透露，鏈家的中介費(fèi)2.7%是明碼標(biāo)價(jià)的，但公司執(zhí)行了大半年“連環(huán)單”制度，即是客戶在同一家鏈家門店賣房和買房，那中介費(fèi)率降至2.35%，“如果不是連環(huán)單，也可以申請(qǐng)折扣，但不會(huì)低于2%，根據(jù)具體的房價(jià)成交情況而定?！陛x哥也表示，根據(jù)具體情況，中介費(fèi)率2.7%“可以商量”。

麗姐表示，鏈家有“安心服務(wù)”，“交易不成、傭金全退”，而如果因?yàn)橘u家原因?qū)е沦I家定金損失，鏈家也會(huì)全額賠償，“鏈家今年的賠償金就有19億元了?！蓖醣瑯訌?qiáng)調(diào)鏈家的“十八大安心服務(wù)承諾”，對(duì)于中介費(fèi)率，他指出，如果不是連環(huán)單，優(yōu)惠需要提出申請(qǐng)，一般只能打0.05%的折扣，“基本最低就是2.65%。”

對(duì)于鏈家的服務(wù)，大多數(shù)買家比較看好，歐陽就說，“服務(wù)還是不錯(cuò)的，業(yè)務(wù)員熱情程度有點(diǎn)因人而異，但整體底線還行，主要得益于公司管理非常嚴(yán)格吧，不敢亂來?！?/p>

上海的房產(chǎn)投資客呂女士也長期在鏈家買房，她發(fā)現(xiàn)鏈家業(yè)務(wù)員的總體平均水平會(huì)好一點(diǎn)，其他的中介業(yè)務(wù)水平就會(huì)層次不齊，業(yè)務(wù)能力差距很大，而上海鏈家收取中介費(fèi)的規(guī)定也較嚴(yán)格，一般不能優(yōu)惠，“業(yè)務(wù)員私下返錢都是違規(guī)?！?/p>

“做空或許只是開始”

胡景暉認(rèn)為，在市場環(huán)境極差的情況下，甚至可以說到了冰點(diǎn)，同行都在破產(chǎn)邊緣，貝殼第二、三季度的業(yè)績，跟行業(yè)實(shí)際情況偏離較大?！?strong>渾水報(bào)告，我認(rèn)為90%以上是實(shí)錘，如果渾水繼續(xù)攻擊，而貝殼無法回?fù)簦怯锌赡苋齻€(gè)月內(nèi)股價(jià)大跌，走到退市邊緣?！?/strong>

2021年第三季度財(cái)報(bào)，是貝殼上市以來業(yè)績最難看的一次。

財(cái)報(bào)顯示，貝殼營業(yè)收入達(dá)181億元，同比下降11.9%；凈虧損17.66億元，去年同期凈利潤為0.75億元，同比轉(zhuǎn)虧。

貝殼收入主要來自二手房房交易、新房交易和其他衍生業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的傭金及服務(wù)費(fèi)，第三季度，三者的收入占比分別為33.87%、62.74%和3.39%，其中二手房收入為61億元，同比下降30.68%；新房收入為113億元，同比增長2.5%。

第三季度，貝殼總交易GTV為3782億元，同比下降34.3%，其中二手房交易GTV同比下降36.8%；新房交易GTV為4101億元，同比下降2.5%。

貝殼研究院數(shù)據(jù)顯示，2021年三季度，全國二手房市場GTV同比下降41.6%，全國新房商品房市場GTV同比下降14.1%。對(duì)比來看，貝殼的交易GTV與收入的下降態(tài)勢(shì)，都好過大盤，這也是其受到質(zhì)疑的地方。

協(xié)縱策略管理集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖在接受《新京報(bào)》采訪時(shí)指出，近年來，行業(yè)受疫情和國家的宏觀調(diào)控影響較大，出售的房源本就掌握在房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)手中，表面上的加盟其實(shí)只是松散的合作，貝殼對(duì)加盟商的控制非常有限，且房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)行業(yè)也是一個(gè)人員流動(dòng)性很大的行業(yè)，這種商業(yè)模式在行業(yè)動(dòng)蕩時(shí)風(fēng)險(xiǎn)很大。按照這一商業(yè)模式，貝殼在2020年和2021年虧損擴(kuò)大才較為合理。

不過，胡景暉也認(rèn)為，貝殼在對(duì)“交易GTV和收入”方面的回應(yīng)是比較合理的。

實(shí)際上，在中國，新房及二手房交易數(shù)據(jù)，最權(quán)威的是房管局的網(wǎng)簽備案，而渾水利用的是貝殼平臺(tái)的數(shù)據(jù)，在估算方面欠缺合理性。

在行業(yè)大背景之下，貝殼找房門店增長放緩、經(jīng)紀(jì)人數(shù)量下滑也在財(cái)報(bào)中有所體現(xiàn)。截至2021年9月30日，貝殼找房門店數(shù)量53946家，其中，活躍門店數(shù)量49468家，占總門店比例為91.7%。相比去年同期，本季度貝殼找房門店數(shù)增長20.2%，而今年二季度，貝殼找房門店數(shù)為同比增長幅度為25.1%。此外，截至今年三季度末，貝殼找房經(jīng)紀(jì)人數(shù)量為515486人，較去年同期增長7.9%，但環(huán)比下滑6%。

在檢查渾水的信息收集方式后，Yipit Data認(rèn)為其利用門店層級(jí)的銷量作為底層數(shù)據(jù)的分析方式有很大風(fēng)險(xiǎn)。Yipit Data認(rèn)為渾水統(tǒng)計(jì)經(jīng)紀(jì)人數(shù)的方式可能只能代表部分城市50%的經(jīng)紀(jì)人總數(shù)。由此基礎(chǔ)上得出的門店數(shù)也有可能是不完整的。故渾水基于這些門店數(shù)計(jì)算出的相關(guān)數(shù)值也有低估真實(shí)數(shù)據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)。

但是，對(duì)于虛假收購一項(xiàng)，胡景暉和渾水一樣，也表示強(qiáng)烈質(zhì)疑。

7月，貝殼斥資80億元收購家居公司圣都裝飾。然而，圣都裝飾僅在幾個(gè)省份運(yùn)營，許多分支是2021年設(shè)立的。而同時(shí)期，家裝行業(yè)排名第一的東易日盛股價(jià)不過7元，市值不過30億元。胡景暉分析道，“家裝行業(yè)遠(yuǎn)未規(guī)范化，（圣都）品牌也不出名，也沒有核心技術(shù)和團(tuán)隊(duì)，這么高的估值不太可能?！?/p>

目前來看，盡管渾水做空瑞幸咖啡大獲成功，但其失敗的案例也不少，包括展訊通信、分眾傳媒、新東方、唯品會(huì)、敏華控股。

做空機(jī)構(gòu)為盈利，但惡意做空也并非沒有成本。路透社12月消息稱，美國司法部已對(duì)對(duì)沖基金和研究公司的賣空行為展開廣泛的刑事調(diào)查，其中就包括做空中概股著稱的渾水公司。

至此，渾水此次狙擊結(jié)果，尚無法蓋棺論定，但資本市場的一輪波動(dòng)恐怕在所難免。“如果此次遭受做空導(dǎo)致貝殼股價(jià)下跌過多，且長期低迷難以恢復(fù)和失去融資能力，那貝殼退市也不是沒有可能，回歸港股也是貝殼避免中概股風(fēng)險(xiǎn)的選擇之一。”IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜指出。

參考資料：

《相信貝殼在交易賽道無人匹敵的競爭力》，來源：中信證券

《遭渾水做空股價(jià)震蕩 貝殼找房長文回應(yīng)能否穩(wěn)定資本市場信心？》，來源：新京報(bào)

《渾水對(duì)貝殼的分析方式有很大風(fēng)險(xiǎn)》，來源：Yipit Data

文中林琳、阿勝、麗姐、輝哥、王兵、劉奇、小宇、石頭、歐陽為化名。

*免責(zé)聲明：在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見，均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。

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本文來自微信公眾號(hào)“燃次元”（ID:chaintruth），作者：燃財(cái)經(jīng)工作室，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。