公司收入74.8億美元,同比增16%,基本符合彭博一致預(yù)期;經(jīng)營利潤17.6億美元,同比增長34%,成本端控制力度超出市場預(yù)期。
而現(xiàn)金流上,本季度Non-GAAP FCF仍然為負(fù),其中內(nèi)容支出同比繼續(xù)高增55%。
在核心經(jīng)營指標(biāo)上,雖然前兩個月略顯平淡,但整體三季度全球訂閱數(shù)凈增438萬,超出前期指引和市場預(yù)期(350萬)。
重點是四季度指引,靠著季末超預(yù)期引爆的《魷魚游戲》,用戶增長出現(xiàn)了提前回暖的信號。《魷魚游戲》屬于真正意義上的低成本爆款(成本2140萬美元,預(yù)估創(chuàng)造價值約9億),凸顯了奈飛全球分發(fā)優(yōu)勢,而四季度原本排片內(nèi)容也非常強勁,可以繼續(xù)帶動業(yè)績一飛沖天。
因此落在具體指引上,管理層也首次給出積極的數(shù)字——四季度全球訂閱用戶有望凈增850萬,這與市場上的樂觀預(yù)期(840萬)基本趨同。不過,出于對內(nèi)容投入、營銷推廣的高預(yù)期考慮,2021全年經(jīng)營利潤率指引仍然為20%。
此前海豚君在《 奈飛二季度財報點評》中也提及,今年以來,奈飛的內(nèi)容投入節(jié)奏明顯恢復(fù)并且持續(xù)攀升。按照一般制作周期和排片時間線,原本海豚君預(yù)計在四季度會迎來一波強勁反彈,以及在未來一年進入繁盛期。但出人意料的是,《魷魚游戲》將這個繁盛周期的開啟時間提前了,近一個月的股價走勢也已經(jīng)快速反應(yīng)市場的樂觀預(yù)期。
因此在市場情緒+未來業(yè)績預(yù)期都很積極的四季度,奈飛的股價向上彈性仍然存在,但從市場今明兩年收入的市場一致預(yù)期(297億、340億)來看,對應(yīng)PS估值分別為9.5、8.3倍,位于歷史中樞附近,當(dāng)前股價合理,說明部分樂觀預(yù)期已經(jīng)price in,但也不妨礙短期受情緒影響繼續(xù)沖高的可能性。
數(shù)據(jù)來源:Wind
既然樂觀預(yù)期已經(jīng)被打入價格,那么長期下股價持續(xù)向上的動力還需要奈飛更多的超預(yù)期作品,鑒于競爭對手(Disney+、HBO、亞馬遜)的加大馬力追趕(國際化、訂閱促銷),以及影視內(nèi)容爆款的偶發(fā)性特征,海豚君認(rèn)為,隨著四季度強勁內(nèi)容達到情緒高點,后續(xù)行情表現(xiàn)仍然存在不確定,需要奈飛的作品來一步步兌現(xiàn)。
截至發(fā)稿前,奈飛盤后跌1.2%。
本次財報具體內(nèi)容
1、用戶增長:仍然是流媒體平臺最關(guān)鍵的指標(biāo)
本季度奈飛全球訂閱用戶為2.14億人,環(huán)比凈增438萬,超上季指引350萬,增量用戶主要來自于亞太地區(qū)(220萬)和歐中非地區(qū)(180萬)。而對于四季度的指引,管理層難得樂觀,預(yù)期全球凈增850萬(與2020年四季度增長相同),基本符合華爾街的樂觀預(yù)期。
三季度的出色表現(xiàn),尤其印證了奈飛全球化戰(zhàn)略的成功:
西班牙語電視劇《紙鈔屋 第五季》在開播4個星期內(nèi)獲得了6900萬家庭的觀看,而這一系列在奈飛的影視播放歷史排行榜上也是名列前茅,是第一部尤其成功的非英語電視劇。
韓劇《魷魚游戲》的爆火更不用說,開播4周創(chuàng)下1.42億用戶觀看的佳績,也打破了奈飛歷史播放記錄(《Bridgerton》第一季 8200萬用戶)
另外如果從用戶增長分地區(qū)來看,也能窺得一二。三季度的新增訂閱用戶主要來自于亞太地區(qū),其次為歐中非地區(qū)。而代表本土市場的美加地區(qū),增長愈加放緩。不過,奈飛管理層對未來比較樂觀,認(rèn)為通過服務(wù)的優(yōu)化可以繼續(xù)在本土市場提高滲透率。
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研整理
2、內(nèi)容投入:短期增長的前瞻性指標(biāo)
在娛樂行業(yè),內(nèi)容永遠(yuǎn)都是推動公司長期增長的核心驅(qū)動力。而我們從公司的內(nèi)容支出指標(biāo)上,大概能夠一窺未來增長的趨勢。
在上季財報中,海豚君提及奈飛從進入2021年開始,內(nèi)容制作/采購的開銷明顯加速,以彌補去年疫情期間落下的進度。三季度流媒體內(nèi)容現(xiàn)金支出增速雖然有所放緩,但仍然位于高位,且環(huán)比絕對值繼續(xù)攀升(47億 vs 44億)。
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研整理
按照半年至一年的制作周期,海豚君原本預(yù)計內(nèi)容井噴周期在四季度引爆,但9月17日上線的《魷魚游戲》屬于完全的意料之外。不僅市場,連公司本身也沒有給足預(yù)期。從Google搜索熱度來看,目前《魷魚游戲》的熱度已經(jīng)超越了原奈飛影視播放榜首《Bridgerton》。
注:藍色為《Squid Game》,紅色為《Bridgerton》
光有內(nèi)容還不夠,獨家/自制內(nèi)容才是真正的核心壁壘。熟悉奈飛的投資者肯定清楚這一點,“自產(chǎn)自銷”一直是奈飛最突出的商業(yè)模式。目前奈飛的自有內(nèi)容占比進一步提升至52%,并且儲備的自有內(nèi)容資產(chǎn)也達到歷史新高。
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研整理
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研整理
因此,從內(nèi)容投入指標(biāo)上來看,奈飛的內(nèi)容繁盛周期還將如期持續(xù),雖然《魷魚游戲》將內(nèi)容周期提前引爆,但不改奈飛未來一年的景氣趨勢。
截至當(dāng)前,四季度排片中有不少口碑熱劇的續(xù)集,而2022年的Pipeline中,還包括《Bridgerton》、《The Crown》等爆款劇續(xù)篇,不過目前檔期未完全確定,因此海豚君這里只整理了今年四季度的Pipeline。
數(shù)據(jù)來源:奈飛官網(wǎng)、IMDB、海豚投研
3、行業(yè)競爭:態(tài)勢逐漸膠著,影響奈飛長期增長空間
對于奈飛的競爭對手,在管理層看來,不止于迪士尼、亞馬遜、蘋果等大力進軍長視頻流媒體的巨頭,還包括有線電視、YouTube、TikTok、Epic以及其他占用用戶時長的平臺。
這一點在Facebook宕機事件中感觸尤為深刻,在10月4日Facebook因技術(shù)原因宕機數(shù)個小時的時間里,奈飛的用戶登錄量增長了14%。
雖然奈飛逐步進入內(nèi)容繁盛期,但不得不說,流媒體的競爭俞顯膠著,各個巨頭不惜重金,殺入全球市場。或許短期內(nèi),同行巨頭的還在瘋狂投入期,奈飛可以獨享流媒體滲透紅利,但一旦競爭對手的內(nèi)容開始輸出,奈飛的流媒體一哥的位置還能否坐穩(wěn)?我們不得而知。
尼爾森最新的市場競爭格局?jǐn)?shù)據(jù)顯示,9月奈飛在美國本土電視市場的市占率相比6月下降了1個點。若進一步聚焦流媒體中的市占率,則從二季度的25%到當(dāng)前的21%,下降幅度更大。
再對比幾個長視頻同行的最新用戶增長數(shù)據(jù)(由于奈飛財報先于其他巨頭發(fā)布,因此數(shù)據(jù)只截至二季度),可以看出同行追趕的速度正在加快。
數(shù)據(jù)來源:公司財報、海豚投研
4、單用戶付費:提價影響持續(xù)
本季奈飛對巴西地區(qū)進行了提價,其他地區(qū)的單用戶付費上,仍然在反映前期提價策略的影響,四大地區(qū)ARPU均有不同程度的增長。若剔除掉匯率影響,全球平均ARPU同比增長5%。
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研
與同行對比下,奈飛在北美地區(qū)的定價仍然屬于高位。尤其是三季度部分同行推出了促銷活動下,奈飛的高會員價顯然不占優(yōu)勢。
(1)CBS推出了一種特別訂閱包,包含兩項獨立品牌,Showtime和派拉蒙+,促銷價9.99美元/月,相比原價15.99美元打了6折。
(2)HBO MAX在9月中旬也推出了5折促銷活動,活動期間訂閱價格只有7.5美元。
不過也有例外,奈飛的主要競對——迪士尼,在三季度則對旗下Hulu、ESPN+進行了漲價。海豚君認(rèn)為,在具備內(nèi)容優(yōu)勢下,用戶對漲價并不十分敏感,但如果內(nèi)容出現(xiàn)空窗期,或者同行押中爆款時,高定價的負(fù)面影響可能就會體現(xiàn),尤其是在消費水平稍落后的地區(qū)。因此,海豚君認(rèn)為,后續(xù)奈飛的提價策略可能因此而有所調(diào)整,至少不會想前兩年那么頻繁提價。
5、盈利情況:本季度有所優(yōu)化,全年維持20%指引
三季度經(jīng)營利潤率提升至23.5%,環(huán)比有所提升,優(yōu)于市場預(yù)期的21%。但管理層考慮到四季度預(yù)計內(nèi)容攤銷較大,繼續(xù)維持全年20%的經(jīng)營利潤率指引,也就是說,四季度的經(jīng)營利潤率水平只有6.5%左右,而去年這個數(shù)字是14%。
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研整理
從成本端來看,本季度內(nèi)容成本攤銷比例39.8%,相比上季度略微回升,但整體趨勢基本穩(wěn)定。
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研整理
費用端主要變動仍然在營銷支出和研發(fā)支出,費率分別環(huán)比提升0.3pct和0.2pct。三季度奈飛舉辦了《機動奧特曼》的全球粉絲活動,用于對第二季續(xù)集的推廣?!稒C動奧特曼》第二季預(yù)計將于2022年春季播出。
6、現(xiàn)金流及其他:支出投入繼續(xù)高增長,轉(zhuǎn)正還得看明年
關(guān)于部分市場投資者會關(guān)心的現(xiàn)金流問題,本季度的自由現(xiàn)金流仍然為負(fù)。如海豚君上季財報預(yù)期,競爭壓力下后續(xù)內(nèi)容需要維持高投入,因此管理層將全年自由現(xiàn)金流目標(biāo)由零調(diào)整為負(fù)數(shù)。
數(shù)據(jù)來源:奈飛財報、海豚投研整理
另外本季度公司回購了20萬股,花費1億美元,相較上季度回購速度有所放緩。主要原因在于本季度完成了兩項收購業(yè)務(wù):
(1)游戲工作室Night School Studios(旗下作品《OxenFree》,全球銷量100萬套),奈飛在今年正式宣布進軍游戲行業(yè),不過游戲被納入到會員體系之下,不單獨收費(包含內(nèi)購),也不含廣告,主要用于擴充會員提供的娛樂服務(wù)范圍。
(2)Roald Dahl故事公司(多為兒童文學(xué)作品),用于擴充奈飛的IP庫。
海豚君認(rèn)為,結(jié)合同行近期的一系列動作,預(yù)計未來娛樂領(lǐng)域的整合還將持續(xù),相比于老牌娛樂公司、跨界巨頭的充足現(xiàn)金彈藥,奈飛歷史累計內(nèi)容和資金都略顯單薄,若不加快擴張,未來的內(nèi)容供給可能會受到一些影響。因此我們預(yù)計奈飛未來的并購活動可能會更加頻繁。
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本文來自微信公眾號 “海豚投研”(ID:Haituntouyan),作者:海豚投研,36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。
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