公司過(guò)去三年融資總額已經(jīng)超過(guò)100億元人民幣，但仍未完成產(chǎn)能爬坡。

截至北京時(shí)間9月13日凌晨，在美上市的蔚來(lái)汽車(chē)(NIO.NYSE)上市首日股價(jià)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。公司股票終盤(pán)報(bào)6.58美元，較發(fā)行價(jià)上漲5%。

此前，美國(guó)當(dāng)?shù)貢r(shí)間9月12日上午9點(diǎn)，蔚來(lái)汽車(chē)在紐交所掛牌上市，但開(kāi)盤(pán)即破發(fā)，報(bào)價(jià)6美元/ADS，較發(fā)行價(jià)下跌4.2%，盤(pán)中一度跌超13%，之后股價(jià)開(kāi)始震蕩上揚(yáng)。

根據(jù)收盤(pán)價(jià)計(jì)算，蔚來(lái)總市值為67.51億美元。此前，蔚來(lái)汽車(chē)美國(guó)IPO定在每單位ADS6.26美元，募資金額在10億美元。較原計(jì)劃最多募資18億美元相比，融資額大幅縮水逾四成。

有投資機(jī)構(gòu)人士稱(chēng)，蔚來(lái)汽車(chē)在巨虧狀況下赴美上市，表明其對(duì)融資的需求十分迫切。不過(guò)，由于美股做空機(jī)制成熟，蔚來(lái)汽車(chē)很有可能遭空頭狙擊。

聯(lián)訊證券分析師王鳳華表示，公司對(duì)標(biāo)企業(yè)特斯拉多款車(chē)型已投入市場(chǎng)多年，但產(chǎn)能依然無(wú)法滿(mǎn)足訂單需求。就蔚來(lái)汽車(chē)而言，公司產(chǎn)能可能不及預(yù)期，新車(chē)交付周期較長(zhǎng)，疊加美股的做空機(jī)制，蔚來(lái)任重道遠(yuǎn)。

而且，公司過(guò)去三年融資總額已經(jīng)超過(guò)100億元人民幣，但仍未完成產(chǎn)能爬坡。招股書(shū)信息顯示，截至2018年7月31日，蔚來(lái)共獲得17000個(gè)已交付定金的ES8訂單，生產(chǎn)ES8超過(guò)1300臺(tái)，交付481臺(tái)ES8，交付率僅為2.8%。

三年虧損逾百億

據(jù)招股書(shū)顯示，蔚來(lái)汽車(chē)2016、2017年無(wú)任何營(yíng)業(yè)收入，凈虧損分別為25.7億元、50.2億元。隨著第一款量產(chǎn)車(chē)ES8的正式發(fā)布，蔚來(lái)在今年上半年有了4599.1萬(wàn)元的小規(guī)模收入，但公司上半年仍然凈虧損33.3億元，兩年半的時(shí)間內(nèi)虧損共計(jì)超過(guò)100億元。

當(dāng)天盤(pán)后，深圳一家私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，蔚來(lái)汽車(chē)的經(jīng)營(yíng)模式走的是合作工廠(chǎng)+自建工廠(chǎng)的模式，先后與江淮、廣汽、長(zhǎng)安等傳統(tǒng)整車(chē)廠(chǎng)商建立了合作關(guān)系，共同進(jìn)行電動(dòng)汽車(chē)整車(chē)制造和零部件開(kāi)發(fā)。

此外，蔚來(lái)自建南京工廠(chǎng)生產(chǎn)電力驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品，并已規(guī)劃了上海第二工廠(chǎng)，為后續(xù)車(chē)型做準(zhǔn)備。但由于起步較晚、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱，加之生產(chǎn)技術(shù)難度高、生產(chǎn)工藝復(fù)雜等導(dǎo)致產(chǎn)能爬坡周期變長(zhǎng)。

“蔚來(lái)汽車(chē)正面臨產(chǎn)能爬坡困難，交付節(jié)奏緩慢的問(wèn)題，這也是導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)狀況目前難以好轉(zhuǎn)的主要原因。”該負(fù)責(zé)人分析。

從收入成本結(jié)構(gòu)來(lái)看，截至今年上半年，蔚來(lái)汽車(chē)交付100輛ES8，獲得收入4599萬(wàn)元。而同期銷(xiāo)售成本高達(dá)1.99億元，其中直接的材料費(fèi)用6740萬(wàn)元，遠(yuǎn)大于車(chē)輛銷(xiāo)售收入。

不過(guò)，作為一個(gè)下載并且重度使用NIO的潛在用戶(hù)，99WallStreetFundLLC合伙人周渝認(rèn)為，“超豪華團(tuán)隊(duì)打造的蔚來(lái)紐北新超跑，這個(gè)車(chē)型肯定是不掙錢(qián)的。在重資產(chǎn)行業(yè)，100億元只是打底。研發(fā)、測(cè)試、供應(yīng)鏈幾個(gè)‘血盆大口’，在汽車(chē)主機(jī)廠(chǎng)，100億元虧得不算多。蔚來(lái)汽車(chē)是委托第三方生產(chǎn)的，兩者因素一中和，三年虧損還是正常的。”

至于二級(jí)市場(chǎng)對(duì)蔚來(lái)汽車(chē)的估值分歧，周渝表示，關(guān)鍵在于，互聯(lián)網(wǎng)新能源汽車(chē)，其實(shí)還是汽車(chē)。因此，外界分歧的本質(zhì)是，對(duì)于汽車(chē)“未來(lái)”該是什么樣子的分歧。具體表現(xiàn)在，汽車(chē)這個(gè)物種，究竟是緩慢變化還是突變的巨大邏輯分歧。

產(chǎn)能?chē)?yán)重不足

外界對(duì)于高端電動(dòng)車(chē)的分歧還表現(xiàn)在，以蔚來(lái)汽車(chē)為代表的造車(chē)新勢(shì)力面臨產(chǎn)能不及預(yù)期、制造工藝不及傳統(tǒng)整車(chē)廠(chǎng)商、盈利能力承壓、現(xiàn)金流緊張和部分概念短期不可證偽等多方面問(wèn)題。

不僅蔚來(lái)汽車(chē)，小鵬、威馬等目前的產(chǎn)能與收到的訂單也依然嚴(yán)重不成比例，交付不足導(dǎo)致財(cái)務(wù)狀況難以好轉(zhuǎn)，產(chǎn)能爬坡又需要依賴(lài)后續(xù)融資，因此陷入僵局。

對(duì)此，中信證券一份報(bào)告指出，從資金角度看，融資能力是包括蔚來(lái)汽車(chē)在內(nèi)的造車(chē)新勢(shì)力取得成功的關(guān)鍵。汽車(chē)的研發(fā)設(shè)計(jì)和生產(chǎn)制造需要雄厚的資本支撐，因此新進(jìn)入者需要有極強(qiáng)的持續(xù)融資能力。

作為新興勢(shì)力代表，特斯拉一直處于虧損狀態(tài)，其中2017年和2018年上半年資本支出分別為34億和16.7億美元。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，在蔚來(lái)汽車(chē)逾百億元虧損中，公司研發(fā)費(fèi)用共計(jì)支出55.3億元，而公司2018年才開(kāi)始正式產(chǎn)生收入，可見(jiàn)，造車(chē)新勢(shì)力需要有極強(qiáng)的融資能力才能保障造車(chē)計(jì)劃得以持續(xù)和實(shí)現(xiàn)。

相比而言，傳統(tǒng)車(chē)企在布局新能源車(chē)有傳統(tǒng)內(nèi)燃機(jī)車(chē)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)和現(xiàn)金流作為支撐，例如上汽擁有上汽大眾、上汽通用等現(xiàn)金牛支持電動(dòng)智能業(yè)務(wù)的投入。

與此同時(shí)，隨著新能源補(bǔ)貼的不斷退坡，傳統(tǒng)整車(chē)廠(chǎng)不斷涉足新能源行業(yè)、造車(chē)新勢(shì)力的不斷涌現(xiàn)以及外資的進(jìn)入(特斯拉上海建廠(chǎng)落地)，未來(lái)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)加劇。

前述深圳私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，目前看來(lái)，高端電動(dòng)車(chē)市場(chǎng)空間有限。威馬EX5的25-30萬(wàn)定價(jià)已算親民，而蔚來(lái)ES8起步價(jià)更是達(dá)到48萬(wàn)。即使造車(chē)新勢(shì)力解決產(chǎn)能問(wèn)題，短期之內(nèi)其產(chǎn)品的市場(chǎng)空間恐怕也極為有限。

“作為成立15年，市值近500億美元的電動(dòng)車(chē)公司，特斯拉仍尚且未完全解決產(chǎn)能和現(xiàn)金流兩大問(wèn)題。”該負(fù)責(zé)人直言。“即使從全球市場(chǎng)來(lái)看，電動(dòng)車(chē)在供需兩端的高端化仍有很長(zhǎng)的路要走。”

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