業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)、彈性靠前，上半年利潤(rùn)增幅中位數(shù)超過(guò)600%的鋰礦板塊，仍是部分基金經(jīng)理今年的重倉(cāng)股。

(資料圖片僅供參考)

但由于4月底以來(lái)鋰礦股累計(jì)漲幅過(guò)于可觀，疊加市場(chǎng)各方對(duì)2023年供需關(guān)系好轉(zhuǎn)的預(yù)期，該板塊已經(jīng)連續(xù)兩周回調(diào)。至7月20日，鋰礦指數(shù)距高點(diǎn)最大回撤幅度近14%，個(gè)股回撤幅度則更加明顯。

不過(guò)，21世紀(jì)資本研究院注意到，包括第三方行研機(jī)構(gòu)、賣方機(jī)構(gòu)在內(nèi)的預(yù)期已開始松動(dòng)。其普遍認(rèn)為，在進(jìn)口礦的成本、下半年需求保持剛性的支撐下，碳酸鋰等產(chǎn)品價(jià)格接下來(lái)有望重拾升勢(shì)，甚至挑戰(zhàn)前期52萬(wàn)元/噸的高點(diǎn)。

若上述業(yè)內(nèi)預(yù)期兌現(xiàn)，將意味著部分鋰鹽廠三、四季度利潤(rùn)，在上半年高基數(shù)的背景下繼續(xù)拔高，而這可能會(huì)導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)對(duì)整個(gè)板塊預(yù)期的重新調(diào)整。

礦端、鋰鹽環(huán)節(jié)矛盾加劇

與其他周期行業(yè)類似，鋰鹽價(jià)格與企業(yè)盈利呈正相關(guān)波動(dòng)。

碳酸鋰、氫氧化鋰大幅上漲背景下，全行業(yè)處于利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)狀態(tài)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，除中礦資源(002738.SZ)外，其他主要鋰鹽生產(chǎn)商二季度利潤(rùn)規(guī)模均呈環(huán)比擴(kuò)張趨勢(shì)。

不過(guò)，衡量利潤(rùn)率高低的因素除了還包括原料成本，這是下半年影響行業(yè)利潤(rùn)率高低的關(guān)鍵。

從鋰精礦價(jià)格走勢(shì)來(lái)看，目前澳洲礦商Pilbara拍賣價(jià)仍然處于6000美元以上高位。

最近一次的是7月13日展開的第七次拍賣，成交價(jià)為6188美元/噸，看似較第六次6350美元的成交價(jià)有所下滑，但是上次拍賣較為特殊，實(shí)則由于買家以高溢價(jià)的形式獲得獨(dú)家購(gòu)買權(quán)，并未進(jìn)行拍賣。

需要指出的是，考慮到當(dāng)?shù)卮蟛糠值V石資源通過(guò)入股、包銷等方式鎖定，Pilbara是少數(shù)可以通過(guò)市場(chǎng)化出售的礦石供應(yīng)商。

這使得上述拍賣成交價(jià)參考性極強(qiáng)，加之發(fā)貨時(shí)間相對(duì)滯后，如13日的拍賣發(fā)貨日期為8月25日至9月25日，其不僅反映了當(dāng)前市場(chǎng)的供需，某種程度上還可以將其視為“遠(yuǎn)期價(jià)格”。

正因如此，Pilbara此前幾次拍賣也帶動(dòng)了澳洲鋰精礦長(zhǎng)協(xié)價(jià)格的上漲。

華西證券晏溶團(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，2021Q4和2022Q1，澳洲鋰精礦長(zhǎng)協(xié)價(jià)格分別為1600-1800美元/噸、2500-3000美元/噸，幾乎都是環(huán)比翻倍增長(zhǎng)，而2022Q2澳洲鋰精礦長(zhǎng)協(xié)價(jià)在5000-5500美元/噸左右。

另?yè)?jù)SMM提供的報(bào)價(jià)，7月20日，6%品位的鋰精礦中國(guó)到岸價(jià)為4900-5100美元/噸。

上述背景下，下半年鋰精礦進(jìn)口價(jià)格仍將大概率保持上調(diào)，而這將擠壓國(guó)內(nèi)大部分鋰鹽生產(chǎn)商的利潤(rùn)空間。

按照6188美元/噸的成本計(jì)算，各家機(jī)構(gòu)得出的碳酸鋰生產(chǎn)成本為每噸43.9萬(wàn)元至45萬(wàn)元(含增值稅)之間。

截至目前，國(guó)內(nèi)工業(yè)級(jí)和電池級(jí)碳酸鋰市場(chǎng)均價(jià)尚不過(guò)46萬(wàn)元/噸、48萬(wàn)元/噸。相當(dāng)于按照6000美元的鋰精礦生產(chǎn)，鋰鹽廠利潤(rùn)已經(jīng)微乎其微。

當(dāng)然，實(shí)際操作過(guò)程中，鋰鹽企業(yè)可以通過(guò)此前成本較低的原料庫(kù)存，來(lái)平滑公司成本曲線。

例如2021年4季度鋰精礦采購(gòu)價(jià)格為每噸2000美元，今年二季度采購(gòu)成本為5000美元，平均成本即為3500美元。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從四川一家鋰鹽企業(yè)了解到，今年6月其仍然有部分2021年時(shí)購(gòu)入的鋰精礦，同時(shí)上半年也在不斷儲(chǔ)備原料，而彼時(shí)精礦價(jià)格上尚處于相對(duì)低位。

不過(guò)，上述原料管理的方案無(wú)法根本上解決問(wèn)題，低價(jià)原料庫(kù)存總有用完的一天，鋰精礦不斷拉升，也會(huì)使得依靠長(zhǎng)協(xié)進(jìn)口的鋰鹽廠成本曲線水漲船高。

綜上，21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，現(xiàn)階段鋰鹽價(jià)格只是受制于需求端處于恢復(fù)階段，加之此前低價(jià)原料庫(kù)存未完全消耗，整體盈利情況尚可，使得鋰精礦、鋰鹽價(jià)格處于短暫平衡狀態(tài)，但是在成本端的擠壓作用下，平衡注定無(wú)法長(zhǎng)期延續(xù)。

下半年迎調(diào)價(jià)“窗口期”

打破上述平衡的選擇有二，一個(gè)是進(jìn)口礦降價(jià)，另一個(gè)就是鋰鹽價(jià)格上漲，如此鋰鹽環(huán)節(jié)才能保證自身的利潤(rùn)空間。

相比于強(qiáng)勢(shì)的礦端供給而言，顯然是第二個(gè)可能性更大一些，而從歷年碳酸鋰等產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)來(lái)看，下半年也或會(huì)進(jìn)入到價(jià)格調(diào)整的“窗口期”。

復(fù)盤本輪鋰鹽上漲周期，2020年處于探底階段，2021年行業(yè)盈利能力快速修復(fù)，2022年則呈現(xiàn)出高位進(jìn)一步拉漲的走勢(shì)。

其中，除2017年外，2018年至今其他年份的二、三季度鋰鹽價(jià)格均沒(méi)有太好的表現(xiàn)，并呈現(xiàn)出較為明顯的“季節(jié)性”波動(dòng)的特點(diǎn)。

背后原因是，天氣因素所導(dǎo)致的供給端彈性問(wèn)題。

以鹽湖股份為例，雖然近幾年通過(guò)技術(shù)實(shí)現(xiàn)了秋冬季的生產(chǎn)，但是整體產(chǎn)能顯然不如二、三季度釋放更為充分。

百川盈孚追蹤的碳酸鋰產(chǎn)量數(shù)據(jù)顯示，今年1、2月，青海月度產(chǎn)量在5000噸出頭，3、4月提升至6000噸，到今年6月已經(jīng)大幅增加至8000噸以上。

與往年不同的是，除了上述鹽湖產(chǎn)量對(duì)供需關(guān)系的季節(jié)性波動(dòng)影響，今年二季度還受到了新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈因偶發(fā)性事件，導(dǎo)致需求端階段性減弱的沖擊，這使得二季度鋰鹽環(huán)節(jié)面臨一定累庫(kù)壓力。

21世紀(jì)資本研究院根據(jù)第三方行研機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)庫(kù)發(fā)現(xiàn)，年初到3月11日，碳酸鋰社會(huì)工廠庫(kù)存始終處于下降階段，此后小幅上升至今年5月底。

上述數(shù)據(jù)庫(kù)樣本由國(guó)內(nèi)多家頭部鋰鹽企業(yè)庫(kù)存數(shù)據(jù)構(gòu)成，具備很強(qiáng)的參考意義。同時(shí)，上述庫(kù)存變動(dòng)數(shù)據(jù)，也與碳酸鋰價(jià)格變動(dòng)節(jié)點(diǎn)基本保持了一致。

百川盈孚數(shù)據(jù)顯示，庫(kù)存下降期間，碳酸鋰市場(chǎng)均價(jià)由每噸28萬(wàn)元漲至接近52萬(wàn)元，庫(kù)存回升期間，碳酸鋰由52萬(wàn)元回落至47.5萬(wàn)元左右。

5月底、6月初，新能源汽車需求逐步恢復(fù)，庫(kù)存數(shù)據(jù)再次小幅下降，碳酸鋰價(jià)格開始松動(dòng)反彈。

SMM鋰行業(yè)首席分析師馬睿持有類似判斷，“2022年初，國(guó)內(nèi)碳酸鋰處于去庫(kù)存階段，進(jìn)口減量也導(dǎo)致碳酸鋰去庫(kù)程度明顯加深。到二季度，隨著青海等地區(qū)鹽湖供應(yīng)量恢復(fù)……在供應(yīng)增加、需求減弱的供需面下，國(guó)內(nèi)碳酸鋰市場(chǎng)短暫逆轉(zhuǎn)為累庫(kù)?！卑凑账念A(yù)判，下半年，碳酸鋰市場(chǎng)將多維持小幅去庫(kù)的節(jié)奏，四季度進(jìn)入年末搶裝階段，海內(nèi)外需求快速上行，或?qū)⒋偈构┬枞笨谶M(jìn)一步拉大，碳酸鋰現(xiàn)貨報(bào)價(jià)上行。

對(duì)比本輪鋰價(jià)上漲周期，2020年、2021年鋰鹽價(jià)格上漲節(jié)點(diǎn)，也分別從2020年10月中旬、2021年8月上旬開始。

因此，在年內(nèi)整體供需維持緊張的背景下，下半年鋰鹽價(jià)格仍然存在沖高的可能。當(dāng)然，具體幅度如何，還要觀察上述庫(kù)存去化程度，以及需求端的恢復(fù)情況。

成長(zhǎng)股和周期股之辯

下半年鋰鹽行業(yè)景氣度仍會(huì)維持高位，但企業(yè)之間的盈利則會(huì)受到成本端的不同會(huì)出現(xiàn)一定分化。

不過(guò)，上述預(yù)期只能解決企業(yè)盈利趨勢(shì)的問(wèn)題，可以知道上市公司今年大概可以賺多少錢，二級(jí)市場(chǎng)情緒、資金、預(yù)期等變量卻無(wú)法解決。

僅以鋰礦指數(shù)為例，該指數(shù)包含了大部分的鋰礦股，近兩年呈現(xiàn)寬幅波動(dòng)走勢(shì)。

雖然整個(gè)板塊的投資邏輯十分順暢，“鋰鹽上漲—企業(yè)盈利提升—估值水平下降—股價(jià)上漲”，但是鋰鹽上漲并不等于鋰礦股的上漲，二者上半年反而呈現(xiàn)“負(fù)相關(guān)”的走勢(shì)。

比如2021年一季度、2021年9月至2022年4月底，該板塊已經(jīng)先后出現(xiàn)兩次產(chǎn)品價(jià)格與股價(jià)的“背離”，其中較為典型的是第二次。

今年初，碳酸鋰等鋰鹽價(jià)格勢(shì)如破竹，行業(yè)利潤(rùn)率快速擴(kuò)張，但是股價(jià)卻連續(xù)調(diào)整，多只成份股回撤幅度超過(guò)40%。

4月末至今，鋰鹽維持高位滯漲，鋰礦指數(shù)卻取得了78.4%的上漲，創(chuàng)歷史新高的同時(shí)，多只成份股期間漲幅超過(guò)100%。

在近兩月積累可觀漲幅的背景下，二級(jí)市場(chǎng)也已經(jīng)出現(xiàn)分歧，這從部分基金二季度對(duì)“鋰業(yè)雙雄”的增減持情況便可看出。

事實(shí)上，市場(chǎng)各方對(duì)于鋰礦板塊應(yīng)該采用周期股，還是成長(zhǎng)股的估值標(biāo)準(zhǔn)的辯論也未停止。

如某重倉(cāng)鋰鹽板塊的基金經(jīng)理認(rèn)為，應(yīng)該采用成長(zhǎng)股20倍到30倍的估值標(biāo)準(zhǔn)，而目前很多一體化鋰鹽生產(chǎn)商的估值只有10倍出頭。

另外一種聲音則認(rèn)為，隨著近兩年新增產(chǎn)能的釋放，后續(xù)供需關(guān)系逆轉(zhuǎn)后面臨高位回落的風(fēng)險(xiǎn)，只能與其他周期行業(yè)一樣給出10倍左右的估值。

估值標(biāo)準(zhǔn)的難以統(tǒng)一，疊加近兩月累計(jì)的巨大漲幅，鋰礦股近期高位回撤后，開始重新尋找方向。

對(duì)此，21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，鋰礦、鋰鹽行業(yè)的景氣度，始于新能源汽車滲透率提升所帶來(lái)的需求增量，其他成熟周期行業(yè)需求“總盤子”則保持相對(duì)穩(wěn)定，無(wú)法如鋰鹽這般需求端動(dòng)輒出現(xiàn)50%以上的增長(zhǎng)。

同時(shí)，在二季度全球大宗商品價(jià)格下跌的過(guò)程中，鋰礦、鋰鹽價(jià)格穩(wěn)定，價(jià)格運(yùn)行獨(dú)立于整體大宗商品市場(chǎng)，價(jià)格波動(dòng)更多受到自身供需關(guān)系因素影響。

從以上角度來(lái)看，中短期可以將鋰礦股看作是成長(zhǎng)股，后期隨著新能源汽車發(fā)展相對(duì)成熟，則可以將其估值體系轉(zhuǎn)化為周期股。

當(dāng)然，成長(zhǎng)股、周期股的爭(zhēng)論現(xiàn)階段還難言對(duì)錯(cuò)，只有二級(jí)市場(chǎng)交易出來(lái)的價(jià)格才是正確的。

此外，市場(chǎng)情緒、資金和預(yù)期等因素也會(huì)影響二級(jí)市場(chǎng)估值水平，低于10倍，甚至是低于5倍都無(wú)法確定就一定是安全的。

比較極端的周期股案例是中遠(yuǎn)海控，公司預(yù)計(jì)上半年EPS為4.02元，賣方2022年盈利預(yù)期為6.97元。

但至7月20日收盤，公司股價(jià)僅為14.5元，相當(dāng)于估值只有2.08倍。

（文章來(lái)源：21財(cái)經(jīng)）

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