黑石又遇到麻煩了 。

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據彭博社報道，黑石剛剛違約了一筆5.31億歐元的債券。

2023年的黑石的房地產基金真實流年不利，先是旗艦BREXIT基金遭遇擠兌風波，這次又出現(xiàn)債券違約，真是沒一刻得閑。但這并不是黑石自己做錯了什么。由于利率上升、債務收縮，整個全球房地產投資行業(yè)都遇到了流動性問題，一場違約潮可能要來了。

黑石也失手了38億歐元的項目前途未決

據報道，黑石這筆違約的債券原定到期日是2月14日。

在整個2月份，黑石一直在試圖談判將債券延期一年，但未被債券持有人接受。最終，貸款服務商Mount Street（這家公司代表債券持有人）在3月2日確認債券已經到期且未被償還，也就是逾期。

對于這一事件，黑石集團目前已經給出了回應：“我們對貸款服務商沒有推動我們的建議感到失望，這反映了我們的最大努力，我們相信（我們的建議）將為票據持有人帶來最好的結果?！?/p>

為什么管理著9000多億美元資產的黑石，會被一筆5.31億歐元的債券難倒？實際上，這筆債券是CMBS（商業(yè)房地產抵押貸款支持證券），它的來源是黑石房地產基金2018年在芬蘭的一筆投資。

2018年，黑石通過旗下的歐洲房地產基金私有化了芬蘭房地產公司Sponda。Sponda是一家專業(yè)的商業(yè)地產投資管理公司，在芬蘭管理著超過100萬平米可出租面積，私有化時總估值達38億歐元，這筆投資大大加強了黑石在北歐市場的存在。

在私有化交易中，黑石當然使用了一定的杠桿。2017年12月花旗銀行和摩根士丹利為這筆交易提供了最初的貸款。但很快，這筆貸款的絕大部分（5.9億歐元中的5.4億歐元）在2018年4月被證券化，這就是此次違約的CMBS債券的由來。

需要注明的是，這些債券的抵押資產只包括Sponda旗下63處非核心物業(yè)，這些物業(yè)主要位于芬蘭首都赫爾辛基的周邊地區(qū)，包括商業(yè)辦公和零售物業(yè)。據SeekAlpha援引知情人士的估算，它們在Sponda的全部投資組合中價值占比大約在10%到15%之間。另外，在過去四年中，黑石已經出售了這63處物業(yè)的18處，收回資金約2.8億歐元，償還了部分貸款。

這也是為什么黑石表現(xiàn)的還比較從容。黑石在聲明中表示，這些債券只涉及Sponda投資組合的一小部分，黑石繼續(xù)對Sponda的核心投資組合及其管理團隊充滿信心。

預期悲觀債權人希望盡快出售資產

從時間點上來看，黑石的這筆投資可謂是流年不利。

先是2020年新冠疫情爆發(fā)，嚴重沖擊商辦市場，尤其是非核心城市核心地段的寫字樓空置率居高不下?；葑u2022年的一份評級報告降低了黑石這筆債券的評級，報告稱，在新冠大流行期間，該債券的投資組合空置率上升了約10個百分點，達到45%。

然后是2022年下半年以來利率上升導致資金成本提高，讓再融資更加困難，也讓全球房地產價格全面下滑，這一點后面再細說。

最后是俄烏戰(zhàn)爭突然爆發(fā)，作為俄羅斯鄰國的芬蘭也成了熱點地區(qū)，對國際形勢的擔憂讓外國投資者對芬蘭的資產敬而遠之，這也進一步擾亂了Sponda的資產出售計劃。

總而言之，Sponda的收入受損、資產出售速度不及預期，是導致此次債券違約的直接原因。實際上，在2023年初，這筆債券無法到期兌付就已經是注定事實了。黑石在2月份提出的解決方案是，將債券的期限延長一年至2024年2月15日。作為交換，黑石愿意把利率提高1.25%，并另外支付相當于未償還的貸款余額0.25%的延期費。并且，黑石還同時給出了一份商業(yè)計劃，闡述了他們在2023年出售或對投資組合再融資的計劃。

黑石認為，與現(xiàn)在就執(zhí)行貸款兌付相比，這份方案將帶給投資人更好的回報。

但黑石的方案在2月14日的債券持有人投票中卻未獲通過，原因不得而知。彭博社的報道認為，到目前為止價格下跌尚未導致廣泛的信貸損失，因此一些債權人相信如果盡快出售資產，就仍然可以確保債務得到全額償還。顯然，在悲觀的預期下，債權人優(yōu)先考慮的已經是本金的安全，而不是收益高不高了。

目前，這筆違約債券的抵押資產中依然擁有45處物業(yè)，其中77%是商業(yè)辦公，17%是零售物業(yè)，還有6%是倉儲物業(yè)。去年8月的一份報告顯示，這些物業(yè)擁有418家租戶，每年可產生4100萬歐元的租金，投資組合的總估值是5.12億歐元。按這個估值，覆蓋債務顯然是綽綽有余的。

而黑石這一邊，當然希望有更多時間為其投資組合尋求更高的報價，而不是在當下低迷的市場上“賤賣”資產。

目前，貸款服務商Mount Street已表示，黑石和它已經就下一步行動進行了協(xié)商，并探討了雙方的"進一步建議"，違約債券從3月2日起已被轉入“特別服務”。

房地產基金風光不再違約事件進入高發(fā)期

黑石的這次違約事件，只是當前全球房地產基金困境的一個縮影。

過去幾年，房地產基金的業(yè)績可以說笑傲整個另類資產類別。比如，投資Sponda的是黑石2016年募集的第五期歐洲房地產基金。在最近的基金年報中，黑石表示該基金已部署資本增值了1.7倍，已退出投資的IRR是42%。目前仍然在擠兌中的黑石旗艦不動產基金B(yǎng)REXT，自成立以來的年化凈回報率是12.3%。

但是，對過去幾年火熱的房地產基金來說，2022年底以來的利率上升可能會是一個大麻煩。因為幾乎所有的房地產項目都高度依賴杠桿，而隨著利率上行，它們會發(fā)現(xiàn)資金成本要比預計的高得多。彭博社此前的一篇報道計算了黑石在芝加哥的威利斯大廈項目大約13.3億美元的CMBS債券，這筆債務在今年2月份的月償付金額與一年相比增加了約300%。

簡單來說，隨著利率增加，房地產基金正在變成“房奴”。其帶來的影響，不僅過去幾年的漂亮業(yè)績是很難繼續(xù)下去了，而且肯定會有一些底子不好的項目，這個過程中因為頂不住高利率而斷供，尤其是空置率較高的商業(yè)辦公項目。

這已經是正在發(fā)生是現(xiàn)實，而不僅僅是預測。在債券違約的道路上黑石并不孤單，2023年美國已經出現(xiàn)了多筆CMBS債券違約事件。最近一個重量級違約是，2月28日美國太平洋投資管理公司的17億美元的抵押貸款證券也宣告違約。

房地產項目主要使用非銀行貸款，據美國抵押貸款銀行家協(xié)會的統(tǒng)計，2023年美國將會有高達920億美元的非銀行貸款集中到期，處在歷史性高位，因此償付壓力會很大。美國房地產投資公司GFP Real Estate在紐約曼哈頓的一個寫字樓項目最近也出現(xiàn)了債券違約，該公司董事長對媒體表示：“如果你的貸款今年即將到期，那你就有麻煩了。”不過他也表示，近期其他房地產所有者爆出的違約事件對他正在進行的債務延期談判有好處，因為相比于延期，債權人可能會更不愿意在此時收回資產。

在全球范圍內，空置率提高和利率上行讓房地產投資市場經歷著嚴重的危機。在歐洲，研究機構Scope Ratings今年1月份的一份報告預測，2023年和2024年到期的CMBS債券中大約有三分之一會面臨很高程度的再融資風險。在美國，彭博社的報道稱整個美國17%的寫字樓是空置的。房地產投資公司Palladius Capital Management首席執(zhí)行官Nitin Chexal對媒體表示：“未來六個月，如果出現(xiàn)一波違約和很多房產的鑰匙被交回，我不會感到驚訝?！?/p>

這次的行業(yè)危機會如何發(fā)展下去很難預計。不過，最近一直處在風口浪尖的黑石倒也有好消息。黑石日前披露了其BREXIT基金最新的兌付情況。BREXIT在剛剛過去的2月份收到了39億美元的贖回請求，是最近六個月來首次出現(xiàn)下滑。黑石依然未能處理全部贖回請求，大約只處理了其中35%，但比1月份的25%要好很多。

黑石集團總裁喬納森-格雷表示，雖然現(xiàn)在下判斷還為時過早，“但我想說的是，客戶與我們的理財顧問交談的語氣已經大為改善了”。

關鍵詞： 投資組合 債券持有人 房地產項目