在中國互聯(lián)網醫(yī)療市場上，現(xiàn)在著急上市的公司還是不少，其中最有名的有我們之前討論過的圓心科技，也有另一家思派健康，最近思派健康也第三次沖刺上市了，很多人都在問三年半虧了57億的思派健康到底機會何在？這次上市可以圓夢嗎？

一、思派健康三度沖刺上市？

據(jù)證券日報的報道，思派健康科技有限公司（簡稱：思派健康）向港交所提交了招股書，摩根士丹利和海通國際為其聯(lián)席保薦人。在此之前，公司曾于2021年8月份和2022年2月份兩次向港交所提交招股書，但均因未能在招股書六個月有效期內通過聆訊而折戟。

(資料圖片)

公開資料顯示，思派健康成立于2014年，布局特藥藥房、醫(yī)生研究協(xié)助以及健康保險服務三條業(yè)務線。

據(jù)中華網的報道，根據(jù)灼識咨詢的資料，以2020年全年收入計，思派健康的PRS經營著最大的腫瘤臨床試驗現(xiàn)場管理組織SMO，PBM經營著最大的私營特藥藥房。思派健康科技目前構建了三條業(yè)務線，包括醫(yī)生研究解決方案（PRS）、藥事福利管理（PBM）及醫(yī)療服務網絡及支付方解決方案（PPS）。

SMO業(yè)務貢獻大部分醫(yī)生研究協(xié)助收入，截至2022年6月30日，思派健康科技分布在87個城市的試驗中心已累計為289名客戶提供服務，已實現(xiàn)27家省級腫瘤專科醫(yī)院及五個國家級癌癥治療中心的全覆蓋。截至2022年6月30日，已完成99個SMO項目，并正在進行936個SMO項目。

PPS業(yè)務方面，據(jù)招股書顯示，目前思派健康科技在我國150多個主要城市已經匯聚了1200多家三甲醫(yī)療機構、55000名醫(yī)生及500家體檢機構，形成了不錯的醫(yī)療資源整合。截至2022年6月30日，公司為約2390萬名個人會員及876名企業(yè)客戶提供服務。

招股書顯示，2019-2021年，思派健康凈虧損分別為5.96億元、10.42億元和37.5億元。最近三年，思派健康凈虧損翻倍增加，值得注意的是，2021年思派健康凈虧損竟然達到37.5億元；而截止今年上半年思派健康虧損3.46億元，去年同期則虧損25.17億元，三年半合計虧損57.34億元。

成立至今，思派健康科技獲得了眾多高質量的投資機構的長期青睞。如騰訊、富達投資（Fidelity）旗下的投資基金、時代資本、 IDG資本、雙湖資本、眾為資本、鼎暉等。

二、三年半虧了57億的思派究竟機會何在呢？

面對著思派健康第三次沖刺港交所上市，很多人都在問我們到底該怎么看這件事？思派健康的發(fā)展又該如何分析判斷呢？

首先，當前醫(yī)藥股的多次沖擊上市已經成為常態(tài)。正如我們之前分析圓心科技的時候一樣，當前對于整個市場來說，醫(yī)藥股的確具有較多的市場優(yōu)勢，但是受到整個資本市場相對弱勢的市場表現(xiàn)影響，再加上大量原先設想去美股或其他資本市場上市的公司紛紛轉投港股，讓香港資本市場可謂是紅火異常，也正是如此香港資本市場排隊的現(xiàn)象就顯得非常明顯。

當然，對于思派健康來說，當前其實也是一個兩難的格局，一方面，思派健康的確非常想要上市，這是因為從2014年思派健康成立以來，大量的明星投資機構都投資了思派健康，這也直接導致了思派健康坐擁明星投資的加持，這種加持在企業(yè)發(fā)展的早期自然是企業(yè)的核心優(yōu)勢，但是在企業(yè)發(fā)展到一定階段之后就會變成企業(yè)的壓力，因為VC、PE機構不是慈善機構，他們也不是像巴菲特、段永平那樣的長期投資者，他們的目的更多的是投資推動公司上市之后的變現(xiàn)。所以，當思派健康已經發(fā)展到當前階段之后，在眾多投資機構有意或無意的變現(xiàn)需求的施壓下，上市就成為了一個必然的結果。

另一方面，這個時候上市對于思派健康來說其實并不一定是好時機，這是因為當前整個資本市場其實都處于相對弱勢的狀態(tài)，港股資本市場包括各大科技股資本市場都面臨巨大的下行壓力，在這種壓力之中，貿然上市可能出現(xiàn)上市破發(fā)都是小事，甚至有可能導致上市股價的低迷、

因此，對于當前的思派健康來說，雖然多次沖擊上市，但是否選擇一個更為有利的時機無疑更加重要。

其次，三年半虧了57億的思派健康業(yè)務到底該怎么看？對于一家科技類的準上市公司，思派健康的虧損問題始終被市場所關注，不過正如我們反復強調的是科技類公司的虧損往往是發(fā)展過程中的問題，任何一家公司之前其實都碰到過長期虧損的問題，只要商業(yè)模式本身不存在嚴重的問題，那么虧損其實都是可以接受的。

那么，我們不妨好好看看思派健康的商業(yè)模式，相比于我們之前研究過的多家上市與準上市互聯(lián)網醫(yī)療企業(yè)，思派健康其實是一家相對比較特殊的公司，他的優(yōu)勢集中在特藥藥房、醫(yī)生研究協(xié)助以及健康保險服務這三大塊。

其中最值得關注的就是特藥藥房，所謂特藥就是一般是治療惡性腫瘤等重特大疾病的一些費用較高、療效確切、副作用小且無其他治療方案可替代的特效藥。這些藥最大的特點就是相對較為小眾，但是由于單價較高、市場需求穩(wěn)定，導致此類藥物本身的利潤水平也相對較為確定。

如果要說特藥，大家最熟悉的應該就是《我不是藥神》中被反復提及的格列衛(wèi)了，作為一種治療白血病的特藥，患者對于藥品的渴望，相信每一個看過電影的人都會非常熟悉，這就是特藥藥房最核心的價值。當然，這個生意因為其獨特特性，必然會帶來較高的利潤水平，這也是思派健康最核心的優(yōu)勢。根據(jù)灼識咨詢的資料，按 2021 年收入計算，思派健康的特藥藥房業(yè)務經營著最大的私營特藥藥房。

不過，特藥畢竟小眾，當前思派健康最被市場關注的卻是保險，市場給思派健康貼的標簽是惠民保概念股，惠民保作為最近國家主導推出的醫(yī)保類補充產品，本身雖然看上去并不昂貴，但是其中的利潤水平甚至超過了思派健康的主要業(yè)務特藥，其2019年-2021年毛利率分別為39.5%、 36.5%、 57.4% ，今年上半年毛利率為 67%，如此高的毛利水平讓人也更加看到了思派健康的優(yōu)勢。

當然，思派健康的醫(yī)生研究協(xié)助業(yè)務也同樣具有優(yōu)勢的可能性，所以整體來看思派健康克服短期虧損的可能依然是存在的。

第三，思派健康上市的風險到底在哪里？雖然我們說完了思派健康的優(yōu)勢，我們卻也必須要說思派健康的風險，作為一家互聯(lián)網醫(yī)療的上市公司，思派健康的風險其實也沒辦法忽視，其主要風險集中在：

一是寧愿虧錢也要拓展的業(yè)務。我們看到思派健康當前主要的優(yōu)勢業(yè)務在于其與眾不同的護城河，也就是特藥藥房業(yè)務，這個業(yè)務的優(yōu)勢很大，但是想要賺錢卻是一個長期的時間范圍，在這樣的情況下，思派健康冒著大幅虧損的風險也在不斷地進行市場擴張，這是一種優(yōu)勢的積累，同樣也給企業(yè)帶來了較為巨大的壓力，這種發(fā)展模式的潛在風險始終存在，同樣也難以徹底解決。

二是惠民保業(yè)務的常態(tài)化與競爭白熱化。作為思派健康最有優(yōu)勢的高毛利業(yè)務，本身的惠民保市場卻呈現(xiàn)出從爆火到常態(tài)化的趨勢，并且由于本身的利潤水平較高，市場其實反而引發(fā)了大量的企業(yè)進入，在這方面思派健康也沒有足夠深的護城河，最終的結果就是一旦市場進入白熱化競爭階段，思派健康的問題也就難以避免。

三是合規(guī)問題到底有多大的風險。對于思派健康來說，除了市場經營的風險之外，其實還有合規(guī)風險，因為特藥的特殊屬性，大家在電影里也看過，想要銷售往往需要大量的合規(guī)資質，而思派健康在擴張的時候也采用了第三方收購的模式，這種模式到底能否滿足合規(guī)要求，也成為了一個未知數(shù)。

所以，思派健康的上市之路雖然相對比較坎坷，但是希望仍在，只是這些風險如何能一一化解，這可能是擺在思派健康面前需要解決的問題。

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