01 大業(yè)務增速翻倍，營收首破千億大關

4月21日晚，寧德時代發(fā)布了2021年財報。數(shù)據(jù)顯示，報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)營業(yè)收入1303.56億元，同比增長159.06%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約159.31億元，同比增長185.34%。2021年全年，寧德時代鋰離子電池銷量達到133.41GWh，同比增長184.82%。其中動力電池系統(tǒng)銷量116.71GWh，同比增長162.56%。

分業(yè)務來看，寧德時代主營收入共分為動力電池、鋰電池材料以及儲能業(yè)務三部分。2021年，公司動力電池業(yè)務實現(xiàn)銷售收入914.91億元，同比增長132.06%，收入占比為70.19%，動力電池仍然是寧德時代最重要的業(yè)務。

在新能源汽車滲透率不斷提高的拉動下，2021年寧德時代動力電池系統(tǒng)銷量達到116.71GWh，同比增長162.56%。而據(jù)SNE Research統(tǒng)計，2021年全球新能源車動力電池使用量達296.8GWh，同比增長102.3%。由此計算，2021年寧德時代動力電池使用量市占率為32.6%，較去年同期提升6個百分點，這也是寧德時代連續(xù)第五年蟬聯(lián)全球動力電池裝機量冠軍寶座。

鋰電池材料業(yè)務實現(xiàn)營收154.57億元，同比增長350.74%，收入占比為11.86%，屬于寧德時代第二大業(yè)務。在鋰電池材料領域，寧德時代主要是進行廢舊電池回收利用，經(jīng)過深加工后生產(chǎn)出動力電池系統(tǒng)所需原材料三元前驅體。2020年，寧德時代子公司廣東邦普三元前驅體全球市占率達到13%，位居行業(yè)第二位。

儲能業(yè)務的高增長成為寧德時代年報中的一大亮點。2021年全年，寧德時代儲能業(yè)務實現(xiàn)營收136.24億元，同比大幅增長601.01%，收入占比為10.45%。從6倍的同比增幅不難看出，儲能預計很快將成為寧德時代第二大業(yè)務。

在風電、光伏新增裝機量大幅增長的背景下，儲能電池需求量持續(xù)增加。根據(jù)ICC鑫欏資訊數(shù)據(jù)，2021年全球儲能電池產(chǎn)量87.2GWh，同比增長149.14%。在此背景下，2021年寧德時代加強了對儲能業(yè)務的投資。從市占率上看，2021年寧德時代儲能電池產(chǎn)量已經(jīng)超越LG化學位居全球第一位。

分區(qū)域來看，2021年寧德時代來自境外的收入達278.72億元，同比增長252.47%，營收占比由去年同期的15.71%提升至21.38%，海外市場已經(jīng)成為公司重要收入來源。目前，特斯拉、福特、戴姆勒、現(xiàn)代等海外車企均為寧德時代客戶。其中，來自特斯拉的銷售收入達到130.39億元，特斯拉為寧德時代貢獻了超過一成的營收，也是寧德時代的最大客戶。

整體來看，在三大業(yè)務營收均實現(xiàn)翻倍增長的情況下，寧德時代2021年營收首次突破千億大關。另外，由于公司鋰電池材料及儲能兩大相比動力電池業(yè)務增速更高，寧德時代動力電池業(yè)務占比由78.35%下降至70.19%，這也讓寧德時代一定程度上降低了對動力電池業(yè)務的依賴度。

不過，在公司營業(yè)收入保持高速增長的同時，寧德時代毛利率卻呈現(xiàn)出下降趨勢，尤其是動力電池和儲能兩大業(yè)務板塊毛利率均出現(xiàn)了同比下滑，成為困擾寧德時代業(yè)績增長持續(xù)性的一大隱憂。

02 競爭加劇毛利率下滑，規(guī)模效應凈利潤率提升

剛剛過去的2021年，全球新能源車市場持續(xù)增長。其中，中國新能源汽車銷量為352.1萬輛，同比增長1.6倍，電動化率為13.4%，同比增長8個百分點；歐洲30國實現(xiàn)新能源乘用車注冊量226.3萬輛，同比增長65.7%，電動化率從2020年的11.5%提至19.2%；美國新能源輕型車實現(xiàn)銷量71.6萬輛，同比增長124.6%，電動化率從2020年的2.2%提至4.8%。

隨著動力電池新裝機需求的大幅增長，產(chǎn)業(yè)鏈上游的鋰、鈷、鎳等資源價格的上漲也愈演愈烈。其中，碳酸鋰價格2021年全年漲幅就達到400%，原材料價格的上漲讓電池企業(yè)的壓力徒增。

年報數(shù)據(jù)顯示，在原材料大幅漲價的背景下，寧德時代動力電池和儲能業(yè)務毛利率雙下滑。其中，動力電池毛利率為22%，同比下滑4.56個百分點；儲能業(yè)務毛利率為28.52%，較去年同期下滑7.51個百分點。

值得注意的是，這已經(jīng)是寧德時代動力電池業(yè)務毛利率連續(xù)第五年下滑。在此之前，寧德時代動力電池業(yè)務毛利率由2015年的41%下降至2020年的26.56%。按照2015年數(shù)據(jù)計算，六年期間寧德時代動力電池毛利率幾乎遭遇腰斬。

好的一點是，寧德時代處于產(chǎn)業(yè)鏈上游的鋰電池材料業(yè)務毛利率實現(xiàn)了同比增長，由去年同期提升4.66個百分點至25.12%。另外，高毛利率的儲能業(yè)務占比的提升，也在一定程度上對沖了公司整體毛利率的下滑。

另外，分區(qū)域來看，寧德時代境外收入毛利率為30.48%，明顯高于境內(nèi)25.14%的毛利率水平。由于公司境外收入增速相對更快，這也讓公司未來毛利率的下滑有了緩沖空間。整體來看，2021年寧德時代綜合毛利率為16.28%，較去年同期下降1.48個百分點。

另外，在規(guī)模效應之下，寧德時代期間費用率有了明顯的下滑。年報數(shù)據(jù)顯示，2021年，寧德時代期間費用率整體下滑了2.25個百分點。其中，銷售費用率、管理費用率及研發(fā)費用率分別為3.35%、2.58%和5.90%，較去年同期分別下滑1.06、0.93、1.19個百分點。

不過，由于公司資本開支的大幅增加，寧德時代財務費用率小幅提升0.93個點至-0.49%，主要是公司現(xiàn)金存款利息收入的減少。

由于期間費用率的下滑幅度更大，寧德時代毛利率的下滑并沒有影響到公司銷售凈利潤率指標。2021年全年看，寧德時代銷售凈利率為13.7%，較去年同期提升1.57個百分點，成本壓力之下寧德時代保持著強大的盈利能力。

值得一提的是，寧德時代2021年年度分紅方案為“不派發(fā)現(xiàn)金紅利，不送紅股，不以公積金轉增股本，剩余未分配利潤結轉至以后年度”。大賺159億元卻“零”分紅，寧德時代如此“一毛不拔”的行為也引起了一些投資者的爭議。

對此，寧德時代相關負責人回應表示，公司定向增發(fā)工作正在執(zhí)行過程中，根據(jù)《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，若存在利潤分配方案通過股東大會表決但未實施，在該方案實施前，主承銷商不得承銷發(fā)行證券工作。此外，公司預計2022年在產(chǎn)能建設、研發(fā)投入以及原材料采購等方面將有重大投資計劃和現(xiàn)金支出，故決定2021年不進行利潤分配。

不難看出，寧德時代零分紅方案固然有著對定增事項的考慮，更與公司后期的資本開支需求過大有關。

從現(xiàn)金流量表上看，公司投資活動現(xiàn)金流凈流出高達429億元，較上年增加387.29億元，增長達到257.29%。

為了進一步籌集資金，去年8月，寧德時代公布新一輪定增方案。公告顯示，公司計劃通過非公開發(fā)行股票方式募資不超582億元。其中，419億元用于鋰電池和儲能等業(yè)務的擴產(chǎn)，70億元用于研發(fā)投入，93億元用于補充流動資金。

事實上，盡管已經(jīng)坐上全球動力電池的霸主之位，現(xiàn)階段的寧德時代仍然面臨著原材料上漲、競爭對手追趕以及上游客戶“反水”等多重挑戰(zhàn)。年報數(shù)據(jù)顯示，為了保持自身的競爭優(yōu)勢，寧德時代一面進行著動力產(chǎn)能的擴張，一面對產(chǎn)業(yè)鏈上下游進行投入，還對換電業(yè)務進行了布局。零分紅方案的背后，也有寧德時代對未來持續(xù)巨額資金投入的擔憂。

03 群敵環(huán)視焦慮滿滿，壓力來到2022年

去年12月份以來，寧德時代股價持續(xù)下滑，總市值已經(jīng)由巔峰時期的1.6萬億元縮水至目前的9093億元，萬億市值得而復失。顯然，不少投資者對于“寧王”的信仰正在消失。

首先，上游原材料價格的上漲嚴重沖擊了寧德時代的盈利能力，而這種趨勢仍在繼續(xù)。數(shù)據(jù)顯示，碳酸鋰的價格已經(jīng)從年初的30萬元/噸漲至47萬元/噸，四個月時間內(nèi)漲幅超過50%。

另一方面，由于電池廠商與整車廠商之前的定制化合約關系，電池生產(chǎn)企業(yè)很難將成本壓力及時向下游傳遞，只能獨自吞下上游原材料漲價的苦果。

值得一提的是，市場傳言包括寧德時代和比亞迪在內(nèi)的國內(nèi)電池巨頭已經(jīng)開始抵制碳酸鋰價格。據(jù)稱，寧德時代已經(jīng)表示，若碳酸鋰價格漲到47萬元/噸以上將不再接單。

受此影響，就在寧德時代2021年財報發(fā)布之前，市場傳出了“寧德時代2022年Q1季度盈利不及預期”的傳言，并一度引起了寧德時代股價的大跌。盡管傳言真假難辨，但從公司季度毛利率不斷下滑的走勢上看，這一擔憂并非空穴來風。

針對原材料價格波動風險，寧德時代已經(jīng)對上游資源類企業(yè)進行了重點投資。據(jù)公司披露，截至2021年9月30日，寧德時代已投資75家企業(yè)，合計認繳金額達154.6億元。其中，涉及上游材料企業(yè)21家、設備企業(yè)6家。

除了原材料成本壓力之外，寧德時代還面臨到同行的不斷追趕。就在寧德時代擴產(chǎn)的同時，LG化學、松下電池、比亞迪等動力電池巨頭也在加快產(chǎn)能的擴充。而隨著動力電池產(chǎn)能軍備競賽的進行，又進一步凸顯了上游資源的供給壓力。

另外，面對寧德時代目前一家獨大的優(yōu)勢地位，億緯鋰能、蜂巢能源等二線電池企業(yè)紛紛圍繞電池材料、電池結構等方面來進行技術創(chuàng)新，寄希望利用革命性的技術實現(xiàn)彎道超車。

值得一提的是，作為最大的第三方動力電池供應商，寧德時代還面臨到與車企間的博弈壓力。目前看，不少車企為保證供應鏈的穩(wěn)定，避免對單一供應商過度依賴，紛紛尋找動力電池供應的Plan B，這就與二線電池企業(yè)建立起了針對寧德時代的“統(tǒng)一戰(zhàn)線”。例如，大眾一面計劃投資35億元自建電池，同時又宣布投資國內(nèi)二線品牌國軒高科；新勢力小鵬汽車已經(jīng)準備引入新的主力電池供應商中創(chuàng)新航，同時對欣旺達進行了投資。

對此，寧德時代在年報中坦陳，近年來鈉離子電池、固態(tài)電池與氫燃料電池等得到了廣泛的重視，全球眾多知名的車企、電池企業(yè)、材料企業(yè)、研究機構紛紛加大對新技術路線的研究開發(fā)，公司面臨到一定新產(chǎn)品和新技術開發(fā)風險。

當然，寧德時代也不會選擇坐以待斃。為了保持技術及制造工藝上的競爭力，寧德時代目前構建材料體系、系統(tǒng)結構、極限制造和商業(yè)模式四大創(chuàng)新體系，并保持著高水平的研發(fā)投入。2021年全年，寧德時代研發(fā)投入達到76.91億元，同比增長115.48%，占公司總營收比重為5.9%。截至2021年末，公司研發(fā)人員達到1萬人，同比增長80.24%。

值得一提的是，寧德時代已經(jīng)在鈉離子電池研發(fā)領域處于領先位置。據(jù)報道，寧德時代所發(fā)布的第一代鈉離子電池電芯單體能量密度達到160Wh/kg，循環(huán)次數(shù)可達3000次，均為全球最高水平。同時，公司在無稀有金屬電池、固態(tài)電池等前沿領域亦有技術儲備。

成立僅僅10年時間，寧德時代就成長為全球動力電池霸主，技術上的先發(fā)優(yōu)勢和規(guī)模優(yōu)勢無疑是一個重要原因。但從本質上看，動力電池是一門硬件生意，技術壁壘和規(guī)模效應很難構建起真正的護城河，而下一代電池技術的不確定性又讓后來者看到了彎道超車的希望。

另外，從主機廠角度來看，目前在動力電池領域一家獨大的寧德時代明顯影響著車企的供應鏈安全和議價能力。這也就注定了，寧德時代未來與同行對手以及下游車企的競爭與博弈永遠不會停止。那么，動力電池的終局究竟是“一鯨落，萬物生”還是“寧王”繼續(xù)一家獨大？相信時間會給出最終的答案。

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