沒有人知道市場的底部在哪兒。

2021年初，機(jī)構(gòu)用“跨過香江去，奪取定價權(quán)”這樣的研報(bào)標(biāo)題，表達(dá)了對恒生科技指數(shù)和互聯(lián)網(wǎng)科技股的強(qiáng)烈看好。隨后的一個月，我們看到了股價750港元的騰訊、568的港交所、460的美團(tuán)、420的京東，恒生科技指數(shù)11001點(diǎn)的歷史新高，恒生指數(shù)重回31000點(diǎn)。

在一片火熱的氛圍中，整個互聯(lián)網(wǎng)科技股形勢急轉(zhuǎn)直下，開始了持續(xù)一年多的連續(xù)下跌?；ヂ?lián)網(wǎng)巨頭股價不僅是“腰斬”，自2021年2月的最高點(diǎn)到今年3月中旬的低點(diǎn)，恒生科技指數(shù)累計(jì)下跌近70%。

只有徹底絕望之后才能看到希望。即便是投研能力出眾的華爾街巨頭，也有“被打臉”的情況。3月14日，摩根大通分析師一口氣下調(diào)了28只在美國和香港上市的中概股評級，稱國際投資者開始消化中國地緣政治風(fēng)險(xiǎn)且對監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂上升。

僅僅過了兩天金融委表態(tài)“通過規(guī)范、透明、可預(yù)期的監(jiān)管，穩(wěn)妥推進(jìn)并盡快完成大型平臺公司整改，紅燈、綠燈都要設(shè)置好”，形勢隨之反轉(zhuǎn)，恒生科技指數(shù)兩個交易日暴漲16%。

近期政策暖風(fēng)頻吹，4月11日晚，時隔8個月，游戲圈終于等來了版號恢復(fù)發(fā)放的官宣。此前，中美監(jiān)管機(jī)構(gòu)針對中國企業(yè)在美上市融資面臨的監(jiān)管問題溝通頻繁。4月2日，證監(jiān)會會同四部門就修訂《關(guān)于加強(qiáng)在境外發(fā)行證券與上市相關(guān)保密和檔案管理工作的規(guī)定》公開征求意見。隨著政策不確定性降低，中概股和港股科技互聯(lián)網(wǎng)的“政策底”正在進(jìn)一步明朗，這一次可以入場抄底了嗎？

1、政策底逐漸清晰

此次發(fā)放版號的數(shù)量一共45個，包括吉比特旗下的雷霆網(wǎng)絡(luò)、心動網(wǎng)絡(luò)、游族網(wǎng)絡(luò)、創(chuàng)夢天地、莉莉絲、4399、西山居以及百度等企業(yè)都拿到了版號。美中不足的是，公告中沒有網(wǎng)易和騰訊的版號信息。

要知道，上一次發(fā)放版號還是去年7月，一共87個，雖然這次發(fā)放數(shù)量減少了近一半，但也符合行業(yè)預(yù)期，版號會越來越稀缺。對于整個游戲行業(yè)來說，恢復(fù)版號發(fā)放釋放了強(qiáng)烈的政策信號——政策監(jiān)管規(guī)范后，整個行業(yè)正在回歸常態(tài)。

受此消息提振，A股游戲ETF早盤高開6%，港股心動公司漲超15%，嗶哩嗶哩漲13%，騰訊、網(wǎng)易漲超5%。

對于整個中概股，證監(jiān)會公開征求意見的規(guī)定就更顯得意義重大?！兑?guī)定》是對原有規(guī)定的完善和修改，在越來越多中國企業(yè)選擇在香港或美國的資本市場上市的大背景下，有必要對原有法規(guī)進(jìn)行修改，以順應(yīng)市場的變化。證監(jiān)會負(fù)責(zé)人在公開發(fā)布的答記者問中直言，十多年來，相關(guān)的法規(guī)和制度環(huán)境明顯變化，市場和監(jiān)管實(shí)踐不斷深化，舊的規(guī)定日益不適應(yīng)新的形勢。

與原有的十二條規(guī)定相比，修訂后的《規(guī)定》刪減兩條，新增三條。核心變化有兩點(diǎn)。

一是明確了企業(yè)的保密責(zé)任。境內(nèi)企業(yè)向有關(guān)證券公司等金融機(jī)構(gòu)或境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供涉密文件時，應(yīng)該報(bào)送主管部門批準(zhǔn)。

2021年7月，監(jiān)管部門對滴滴、Boss直聘、運(yùn)滿滿、貨車幫等赴美上市的企業(yè)啟動網(wǎng)絡(luò)安全審查。在隨后的公告中，“滴滴出行”App被證實(shí)存在嚴(yán)重違法違規(guī)收集使用個人信息問題。

緊接著發(fā)布的《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動的意見》，重點(diǎn)提到了完善數(shù)據(jù)安全、跨境數(shù)據(jù)流動、涉密信息管理等相關(guān)法律法規(guī)。這恐怕也是滴滴等企業(yè)被處罰的根源。

而此次修改《規(guī)定》的另一核心問題則是跨境監(jiān)管問題。以往法規(guī)中，監(jiān)管多是“以我為主”，而此次法規(guī)明確，在境外上市的企業(yè)和提供相關(guān)服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，應(yīng)該通過跨境監(jiān)管合作機(jī)制配合境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)檢查。

證監(jiān)會表示，國家繼續(xù)支持各類符合條件的企業(yè)赴境外上市，不斷深化跨境監(jiān)管合作，相信規(guī)定修訂將進(jìn)一步提升境外上市企業(yè)的合規(guī)水平。

天風(fēng)證券分析，中國證監(jiān)會等主管部門釋放堅(jiān)持對外開放的決心，和不斷深化跨境監(jiān)管合作的積極態(tài)度，可能對于中美審計(jì)監(jiān)管達(dá)成一致有著積極意義。短期來說，政策不確定性正在消除，有利于市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的改善。

從市場反應(yīng)來看，盡管近期恒生科技指數(shù)再次出現(xiàn)回調(diào)，但4月4日開市的港股顯然受到新規(guī)出臺的消息面因素影響，恒生科技指數(shù)單日大漲5.4%。其中，嗶哩嗶哩、京東健康、小鵬汽車漲幅都超過10%。

當(dāng)日晚間開市的美股同樣受消息面刺激，中概股集體大漲，納斯達(dá)克中國金龍指數(shù)暴漲7%，叮咚買菜漲幅超過25%，富途控股、嗶哩嗶哩、愛奇藝、拼多多漲幅超15%。

今年以來南向資金凈買入港股板塊，圖源：浙商證券

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，4月6日，盡管恒生指數(shù)和恒生科技指數(shù)均出現(xiàn)小幅回調(diào)，但南向資金凈買入達(dá)到6.3億港元，扭轉(zhuǎn)了此前五個交易日凈流出的態(tài)勢。

2、回港上市或成中概股最優(yōu)解

從最近一個月走勢來看，無論是中概股還是港股中科技互聯(lián)網(wǎng)，都經(jīng)歷了“奇跡反轉(zhuǎn)”。3月初，美國證監(jiān)會將5家中概股公司列入退市風(fēng)險(xiǎn)清單，這直接導(dǎo)致中概股和港股深度回調(diào)。恒生科技指數(shù)3月14日和15日兩個交易日下跌超10%，金融委會議穩(wěn)定市場信心并著重提到中概股相關(guān)問題，市場信心迅速修復(fù)，恒生科技指數(shù)兩個交易日暴漲近16%。

大漲大跌折射的正是政策不確定性導(dǎo)致的估值變化。2020年以來，美國證監(jiān)會根據(jù)《外國公司問責(zé)法》，加強(qiáng)了中概股的信息披露要求，如果無法提交審計(jì)底稿，三年后將會面臨退市風(fēng)險(xiǎn)。這其中既有美國故意“刁難”中國企業(yè)的因素，也有受部分中國企業(yè)經(jīng)營財(cái)務(wù)造假的影響。

2020年4月，遭遇質(zhì)疑和做空的“中國星巴克”瑞幸咖啡承認(rèn)造假，根據(jù)公開信息，公司財(cái)務(wù)主管劉劍及其下屬，懷疑在2019年第二至第四季度期間，采用大規(guī)模虛構(gòu)交易，虛增收入、成本、費(fèi)用，虛假宣傳等手段，初步估計(jì)涉及銷售造假金額達(dá)22億元人民幣。事件曝光后，其股價急跌85%。

瑞幸造假導(dǎo)致整個中概股信譽(yù)受損，隨后愛奇藝、跟誰學(xué)等多家中概股遭遇海外機(jī)構(gòu)做空。直接催化了美國監(jiān)管環(huán)境的收緊和隨后京東、百度、網(wǎng)易等一批互聯(lián)網(wǎng)科技公司赴港二次上市的浪潮。

圖源：中金公司

可以說，中概股赴港上市的浪潮頗有些“西方不亮東方亮”的意味。在美上市的公司為了面對政策不確定性，未雨綢繆，回歸條件越來越完備的港股市場是水到渠成的。

首先，近年來，港交所多次修改上市制度，允許未盈利的生物科技公司上市，同時放開了同股不同權(quán)和二次上市的限制；其次，相比于A股更加嚴(yán)格的上市制度，港股上市門檻更低；再次，香港作為亞洲金融中心，聯(lián)系匯率制度直接降低了企業(yè)回港上市的成本；另外，值得一提的是，受中西方文化差異影響，華爾街的金融機(jī)構(gòu)對于中國企業(yè)的商業(yè)模式無法全盤理解和接受，直接體現(xiàn)為價值低估。而香港背靠內(nèi)地市場，文化背景相同，港股通更直接連接了內(nèi)地投資者和香港市場，企業(yè)價值發(fā)現(xiàn)就更加容易。

中金公司對中概股回歸對港股流動性影響及中概股回歸之路做了最新的沙盤預(yù)演，他們認(rèn)為中概回歸對港股流動性供需的影響有新增融資和潛在減持兩個層面，并進(jìn)一步指出未來三年內(nèi)或有60家中概股回港上市。

3、是時候抄底了嗎？

過去的一年，中概股和港股科技互聯(lián)網(wǎng)在反壟斷和美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)的雙重壓力下經(jīng)歷了冰火兩重天，恒生科技指數(shù)，2021年2月最高突破11000點(diǎn)，僅僅一年時間，恒生科技指數(shù)最低下破3500點(diǎn)。高喊抄底中概互聯(lián)的投資者已經(jīng)自嘲“中丐互憐”。

為了穩(wěn)定市場信心，多家互聯(lián)網(wǎng)巨頭宣布了股票回購計(jì)劃。2021年12月，京東集團(tuán)發(fā)布公告稱，將回購計(jì)劃授權(quán)由20億美元增至30億美元；2022年1月，騰訊進(jìn)行了11次回購，單筆規(guī)模在2億港元左右，3月底以來騰訊加大回購力度，截至4月共實(shí)施6次回購，單筆回購規(guī)模增加到3億港元左右。3月，阿里巴巴宣布將股份回購計(jì)劃規(guī)模上調(diào)至250億美元，有效期為兩年；同一天，小米集團(tuán)發(fā)布公告稱，以不定期按最高總額100億港元于公開市場購回股份。

已經(jīng)有投資大師通過實(shí)際行動表達(dá)對互聯(lián)網(wǎng)科技股的看好。有中國巴菲特（Warren Buffett）之稱的段永平，數(shù)次在雪球上公開表態(tài)買入騰訊，并稱計(jì)劃“每跌10%就加倉一次”甚至要賣掉持有的伯克希爾哈撒韋B股買入騰訊。這樣的越跌越買，越套越多顯然是很多散戶不能接受的。

圖源：雪球

經(jīng)過了市場泥沙俱下的洗禮，強(qiáng)監(jiān)管帶來的估值壓力已經(jīng)被市場充分預(yù)期，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)高速發(fā)展十年有余，無論是跨境監(jiān)管新規(guī)、平臺二選一反壟斷、未成年人游戲時間限制，還是課外教育等法案的集中出臺，都是對前期缺乏監(jiān)管資本急速擴(kuò)張“欠賬”的一次集中整治，行業(yè)更加規(guī)范之后，這批企業(yè)仍然具有很強(qiáng)的競爭力。盡管公司業(yè)績修復(fù)仍然需要時間，但一些細(xì)分行業(yè)已經(jīng)具備很好的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。

盡管這次國內(nèi)游戲版號核發(fā)恢復(fù)沒有看到騰訊和網(wǎng)易這樣的龍頭，但國內(nèi)監(jiān)管逐漸常態(tài)化，疊加游戲出海維持的高速增長，與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)度較低的游戲行業(yè)可能會最先受益。

在疫情導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的背景下，針對疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)以及所屬區(qū)縣日均交易額下降超30%的困難商戶，外賣平臺降低了傭金，加之本地生活領(lǐng)域格局已經(jīng)基本穩(wěn)定，而一旦疫情受控，消費(fèi)恢復(fù)，消費(fèi)類互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)將是直接受益的一類標(biāo)的。

天風(fēng)證券認(rèn)為，雖然短期而言，疫情導(dǎo)致消費(fèi)放緩，廣告投放不足，算法監(jiān)管趨嚴(yán)，平臺企業(yè)收入和利潤都受到?jīng)_擊，但中期來看，直播電商和電商出海仍然孕育了較多結(jié)構(gòu)性增長機(jī)遇。加上平臺類企業(yè)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈帶動了大量就業(yè)機(jī)會，在保就業(yè)就是保民生的政策支持下，平臺企業(yè)可能迎來一波估值修復(fù)。

*本文基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議

關(guān)鍵詞： 春天到了 游戲版號