2021年，前海開源基金成為市場中的大贏家，崔宸龍憑借優(yōu)異的業(yè)績，一年內吸引資金超過400億元。但在崔宸龍爆火之前，曲揚才是前海開源基金規(guī)模增長背后的男人。

曲揚現(xiàn)任前海開源副總經(jīng)理，是前海開源妥妥的王牌基金經(jīng)理。2019年、2020年連續(xù)兩年的優(yōu)秀業(yè)績讓其名利雙收，不僅將5座金牛獎和金基金獎帶回前海開源，而且至今在管基金規(guī)模達446.17億元。

但巔峰來得快，去得也快。曲揚2021年業(yè)績急轉直下，其管理的基金僅前海開源人工智能主題混合錄得正收益，其他基金均告負。2022年，其所管9只基金均位列同類倒數(shù)10%。

面對慘淡的業(yè)績，曲揚也未在季報中與投資者有較多交流。另外，其高位接盤熱門股票的迷之操作也讓持基投資者紛紛吐槽。

昔日的“全能”基金經(jīng)理，現(xiàn)在越發(fā)讓投資者捉摸不透。

“全能”型基金經(jīng)理

2008年，取得清華大學工學博士學位的曲揚加入南方基金，曾擔任研究部行業(yè)研究員、基金經(jīng)理助理，并在2012年至2013年在南方基金香港子公司擔任基金經(jīng)理，之后又管理南方全球精選基金。

2014年7月，曲揚加入前海開源基金，并在2015年開始擔任基金經(jīng)理。“善于擇時，什么類型的投資都能上手，且收益都還不錯。”這是曲揚在2021年前給投資者留下的印象。

曲揚的投資經(jīng)歷大體上可以分成兩個階段，第一階段是2015年至2018年，在這個階段曲揚嘗試多種持倉風格，管理的數(shù)只基金業(yè)績表現(xiàn)迥異。具體表現(xiàn)是曲揚會通過擇時和頻繁調整持倉行業(yè)來動態(tài)調整組合。

擇時是曲揚的拿手好戲。2017年末，曲揚幾近空倉躲過A股下跌。

這一年，曲揚掌管7只基金，但各個基金收益參差不齊。前海開源滬港深藍籌精選重倉銀行保險等藍籌股全年收益36.5%，同類排名前5%；前海開源中國稀缺資源全年重倉軍工行業(yè)下跌18.89%，同類排名墊底。

彼時，A股市場正處于上漲階段，四季度時頻頻突破前期高點，整體氛圍欣欣向榮。但由于在前海開源中國稀缺資源上的失利讓曲揚更快意識到趨勢拐點的到來。

年末，曲揚對前海開源滬港深優(yōu)勢精選進行了清倉大處理，將股票幾乎全部賣出并持有大量現(xiàn)金，連續(xù)三個季度，曲揚將前海開源滬港深優(yōu)勢精選95%的資金或存入銀行，或買成債券，躲過主跌浪。同時，在2018年三季度，曲揚清倉式處理了前海開源中國稀缺資源的股票持倉。

這無疑是一次大膽的操作，但他對趨勢的判斷很快得到了驗證，2018年2月，上證指數(shù)沖高3587.03點，之后開啟為期一年的漫長調整。這次調整一直持續(xù)到2018年的4季度，期間上證指數(shù)下跌幅度超過30%。

擇時一定要做對兩次才可以，一次買入，一次賣出。當系統(tǒng)性風險充分釋放后，曲揚再次作出大膽預判。2018年末，曲揚將空倉的兩只基金激活，四季度幾乎全倉買入證券股，持股比例達到90%。

事實證明，曲揚的這次擇時是正確的。2019年1月初，上證指數(shù)到達歷史性底部2440.91點后開始反彈，一個季度上漲超過30%。曲揚數(shù)只基金重倉牛市旗手券商股單個季度收益接近50%。從2017年底清倉，到2018年底滿倉，曲揚完成了一次幾近精準的擇時，躲過A股的回調。

在經(jīng)歷一次牛熊轉換后，曲揚開始以同一套邏輯對待掌管的基金，多只基金的持倉走向趨同，從而走向了頂流之路。

2019年和2020年，股民和基民共同的記憶就是“吃藥喝酒”，白酒股和醫(yī)藥股受到各方資金的追捧，尤其是醫(yī)藥行業(yè)中的部分個股迎來業(yè)績與估值同時擴張的“戴維斯雙擊”。

2019年一季度，曲揚又進行了一次大膽的嘗試。掌管基金前十大持倉股幾乎全部更換，TMT、醫(yī)藥、消費、農業(yè)等行業(yè)成為了曲揚新的重點關注對象。金山軟件、貴州茅臺、長春高新、億緯鋰能等個股登上曲揚的重倉股，并且醫(yī)藥和消費的比重逐漸增加。

從那個時候起，曲揚“靠山吃?！蓖顿Y理念逐漸形成。用曲揚自己的話來形容：“靠山”是指公司競爭力夠強、護城河夠寬，“吃?！笔侵腹镜漠a品或服務有較大的潛在市場空間。

“靠山吃?！钡耐顿Y理念與當時的市場風格契合度非常高，曲揚管理的基金在堅持“吃藥喝酒”的路上越走越遠，業(yè)績回報也屢創(chuàng)新高。

通常情況下，由于能力圈限制，一名基金經(jīng)理很難橫跨多個行業(yè)投資，但在“靠山吃海”的投資邏輯下，曲揚只需要在全市場尋找滿足投資條件的公司即可。即便是聚焦在單個行業(yè)，曲揚的投資邏輯同樣適用。

在掌管數(shù)只全市場選股的基金后，曲揚先后發(fā)行了前海開源人工智能主題和前海開源醫(yī)療健康兩只基金，且在2019年、2020年時這些基金收益排名大多處于同類前列，在東方財富四分位（分別為不佳、一般、良好、優(yōu)秀）排名中處于“優(yōu)秀”位置。

其中，前海開源滬港深優(yōu)勢精選和前海開源中國稀缺資產為曲揚帶回來5座金牛獎、金基金獎和明星基金獎。

此時的曲揚，收獲獎項大滿貫，幾近“全能”。

業(yè)績變臉

讓人意想不到的是，曲揚業(yè)績的變臉來得如此突然。

2021年全年，曲揚管理的基金僅前海開源人工智能主題混合錄得正收益，其他基金均告負，其中前海開源醫(yī)療健康跌幅達到21.28%；規(guī)模最大的滬港深優(yōu)勢精選跌幅3.64%，兩次靠擇時躲過下跌的中國稀缺資源下跌11.63%。

2022年開年之后，曲揚管理的基金凈值下跌加快，包括2021年新成立的優(yōu)質企業(yè)6個月持有和聚利一年持有在內，在管九只基金下跌均超20%，其中滬港深藍籌精選下跌24.94%。

連續(xù)的凈值下跌讓持有基金的投資者十分煎熬。天天基金網(wǎng)的基金評論區(qū)不乏投資者對曲揚的吐槽。對于曲揚而言，這些外界的聲音并沒有對他造成太大的干擾，其選股的方法以及持倉基本保持與2020年前一致。

中國稀缺資產的持倉最能代表曲揚對投資的理解。中國稀缺資源的投資標的主要集中在中國或在世界上具有獨特性或稀缺性的A股上市公司。

通俗來看，稀缺資源是指現(xiàn)有的或潛在競爭者沒有或很少能擁有的資源，通常都是不可再生資源。但曲揚對稀缺資源的理解更側重于資源的不可模仿性。這種特性是指企業(yè)所特有，并且競爭對手難以模仿的資源，例如商標、版權、專利、營銷或管理體制以及企業(yè)文化等。

具體到組合持倉中，具有獨特性或稀缺性就是各類具有“茅屬性”的公司。在中國稀缺資產最新一期的前十大持倉中，貴州茅臺、邁瑞醫(yī)療、寧德時代、東方財富等公司均上榜。此前曲揚還重倉過藥明康德和中國中免等行業(yè)龍頭。

只不過，曲揚不再是市場眷顧的寵兒。

在朝陽行業(yè)尋找好公司的選股目標讓曲揚的持倉呈現(xiàn)出“重個股，輕估值”的特征。在曲揚管理基金的合并持倉中，前十大持倉PE60.47，而同類平均為38.23。而且，曲揚多只基金前十大持倉占基金凈值比重能夠達到80%左右。

在市場流動性充足時，投資者愿意給予個股更高的估值，但在流動性收緊后，最先受到?jīng)_擊的也將是高估值公司。而持股集中度高導致每只高估值股票的波動都將對基金整體凈值產生較大影響。

持續(xù)的業(yè)績不佳帶給曲揚的壓力肉眼可見，2021年，曲揚頻繁調倉，多次追逐景氣度行業(yè)個股。

三季度，曲揚加大對新能源領域的投資，大量增持比亞迪，多只基金將法拉電子買入前十大重倉股；但回顧2021年行情，新能源板塊在二三季度積累了較大漲幅，進入四季度后，整個板塊開始長期震蕩下跌。比亞迪和法拉電子在四季度分別創(chuàng)下新高后開始大幅下跌，比亞迪較高點下跌29.21%，法拉電子較高點下跌23.12%。

四季度，曲揚重點配置消費電子，歌爾股份成為其“心頭好”。和三季度增持的股票相似，歌爾股份在2021年12月14日創(chuàng)下新高后開始回調，至2022年4月1日下跌40%。值得一提的是，歌爾股份已經(jīng)跌破四季度股價平臺，曲揚增持部分已經(jīng)浮虧。

這一次，曲揚在高位接了盤。

2021年全年和2022年至今曲揚管理的基金在同類排名中頻頻墊底。曾經(jīng)的擇時大王沒能再次出現(xiàn)神操作。

沉默的帶貨達人

盡管兩年業(yè)績墊底，曲揚仍是前海開源基金在管基金規(guī)模最大的基金經(jīng)理，為前海開源源源不斷帶來收入。相比于2021年才火爆基金圈的崔宸龍，曲揚的號召力并不遜色。

2021年，崔宸龍因業(yè)績優(yōu)秀在管基金規(guī)模從4億元上漲至409.62億元，其中絕大部分都是源于投資者對前海開源新經(jīng)濟混合和前海開源公用事業(yè)股票申購。

同期，曲揚在管基金規(guī)模446.17億元，其中五分之一來自新發(fā)基金。2021年1月8日，前海開源優(yōu)質企業(yè)6個月持有發(fā)行，最終募集期間凈認購金額99.99億元。

新發(fā)基金是公募基金公司營業(yè)收入的重要來源。通常情況下，新基金的認購費要比老基金的申購費要便宜，但現(xiàn)在銷售渠道和基金公司合作，所以申購費經(jīng)常打折，對于基金公司而言，賣相同單位的新基金大概率要比賣老基金收入更高。

同等在管規(guī)模下，既有老基金加持，又有大額新基金認購的曲揚稱得上是前海開源的“帶貨達人”。

然而，這位“帶貨達人”帶給投資者的體驗并不好。

其中，最大的表現(xiàn)是曲揚與投資者的溝通，在季報中，曲揚通常只用一兩百字進行運作分析和市場展望。猶如一杯白開水，有效信息有限。

（曲揚管理基金三季報分析與四季報分析）

基金從業(yè)者陳牧告訴市界，基金季報是基金經(jīng)理與投資者溝通的重要渠道。事實上，由于受到合規(guī)性的限制，基金經(jīng)理在公開發(fā)聲時所表達的觀點通常都要建立在季報的基礎之上，即無論闡述投資理念，還是對待行業(yè)看法主要是季報觀點的延伸。

這意味著，基金季報實際上囊括了大部分基金經(jīng)理想對投資者說的話。

業(yè)績好時，基民對這些提升投資者體驗的細節(jié)通常會忽略。但當業(yè)績差，甚至墊底的時候，基民更想知道墊底原因以及基金經(jīng)理對未來的展望。在多個社交平臺，以曲揚為關鍵詞進行搜索時，基民期待著能夠有一個公開客觀的解釋。

在曲揚高位買入新能源時，有投資者在社交平臺吐槽：“曲揚一季度減倉了隆基股份，二季度追高新能源，這不是妥妥的追漲殺跌嗎？大V都說曲揚擇時能力很強，你就是這么擇時的嗎？真是無法理解?！?/p>

“曲揚最近是怎么了？”疑問縈繞在這位投資者的腦海。

但曲揚在年報中繼續(xù)發(fā)揚其言簡意賅的“畫風”。2022年3月31日，曲揚在管理規(guī)模最大的前海開源滬港深優(yōu)勢精選年報中表示：“本基金的投資思路以自下而上為主，聚焦于朝陽行業(yè)的優(yōu)質公司，重點配置了互聯(lián)網(wǎng)、食品飲料、醫(yī)藥、高端制造等方向具有核心競爭力的個股。持倉的特點是受疫情影響小、與宏觀因素的相關性低。在疫情影響減弱，宏觀經(jīng)濟回升的大背景下，業(yè)績表現(xiàn)不理想。”

以結果來看，曲揚對2021年的表現(xiàn)作出“不理想”的判斷，但復盤內容寥寥。

在未來展望中，曲揚仍堅定把握自己的投資主線不動搖。

“接下來我們將進一步加強對資本市場客觀規(guī)律的學習和研究，把宏觀因素對投資組合的影響更有效地融入投資決策過程，力爭使投資思路更好地符合客觀規(guī)律?！鼻鷵P表示：“本基金同時投資于A股和港股市場，聚焦在大消費、高端制造、互聯(lián)網(wǎng)、電力運營、財富管理等朝陽行業(yè)的優(yōu)質公司，力爭獲得持續(xù)穩(wěn)定的超額回報?！?/p>

目前來看，這個曾經(jīng)一度被稱為“全能”的男人，在連續(xù)業(yè)績不佳之后，似乎并不著急向投資者做過多的解釋。

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