冬天絕對是波司登的主戰(zhàn)場，大雪紛飛中誰不需要一件羽絨服？理論上講，波司登的股價應(yīng)該與溫度變化成反比。然而其資本市場走勢卻頗為迷惑，“羽絨”并沒給翹首以待冬天的股民帶來溫暖，反而是雪上加霜。

春夏的波司登乘風(fēng)而起，秋冬的羽絨服乘霜而落。波司登經(jīng)歷了什么？

多元化之路難行，業(yè)績遇險

憑借羽絨服，波司登早已家喻戶曉。作為改革開放初期成立的民族品牌，至今已有46年的發(fā)展歷程。在創(chuàng)立之初還是以羽絨服貼牌加工為主。1994年，波司登作為品牌正式問世。創(chuàng)始人高德康憑借其對市場的敏感度、對技藝的專業(yè)度、和對魁克戰(zhàn)略收購的遠(yuǎn)見性以及出色的營銷：助力中國登山隊登頂珠峰，國家科考隊考察南北極，波司登得已節(jié)節(jié)攀升。

隨著更多的品牌涌入羽絨服賽道，市場競爭愈發(fā)激烈，在此節(jié)點上，波司登邁開了多元化戰(zhàn)略的第一步。除了針對中高端市場的“波司登”外，波司登還擁有了運動羽絨服“雪中飛”；針對中低端的康博和冰潔。

在那個羽絨服尚未普及的時代，波司登已然打開了國民度，穩(wěn)坐羽絨服第一的寶座。2006財年（財年起止時間上年4-1~本年3-31）營業(yè)收入已經(jīng)達(dá)到36.39億元（本文財務(wù)數(shù)據(jù)單位皆為港幣），同比增長47.35%；扣非歸母凈利潤已經(jīng)達(dá)到4.37億元，同比增長85.20%。

邁出多元化的第一步讓波司登嘗到了甜頭，而后波司登又向著休閑男裝、休閑女裝、保暖內(nèi)衣、羊絨、童裝等多品類邁出了第二步，并不斷拓展國際化業(yè)務(wù)，同時還進(jìn)行房地產(chǎn)、商業(yè)零售等資本運作，但仍然以羽絨服業(yè)務(wù)為主，到2008年，波司登羽絨服營業(yè)收入仍然占比88.16%。

受金融危機(jī)影響，2008財年波司登營收出現(xiàn)負(fù)增長-6.89%，并且在2009年報報告期愈演愈烈，營收同比-19.06%，扣非歸母凈利潤同比更是從2008年的75.99%降至-33.86%。除了國際金融危機(jī)，這次波司登還將營收凈利雙雙下降的“罪魁禍?zhǔn)住辨i定在了過度依賴羽絨服上。

如此，波司登的多元化的第三步“四季化、多品牌化、國際化”戰(zhàn)略正式登場。波司登計劃通過并購，加大力度發(fā)展波司登的四季業(yè)務(wù)，減輕對羽絨服的依賴，轉(zhuǎn)變消費者對波司登固有印象，轉(zhuǎn)型成為綜合性服務(wù)品牌經(jīng)營商。

但波司登的榮光并沒有向著預(yù)想的方向前進(jìn)。2012-2016年迎來了波司登的至暗時刻，2012年營收增速開始放緩，2014年同比增速降到了-11.63%，而后連降三年，凈利潤也從2012年的17.72億元跌到了2015年的1.67億元，同比增速-80.97%。

決定資本市場走勢的都是聰明錢，完美的向我們呈現(xiàn)了波司登多元化道路的幾個轉(zhuǎn)折點，08年國際金融危機(jī)引發(fā)的業(yè)績下降、而后幾年的轉(zhuǎn)型收獲以及13年以后的至暗時刻，這一波操作直接將波司登的股價推至冰點，在五毛左右徘徊了兩年。

實體經(jīng)濟(jì)與資本市場的高度一致，似乎都在推動著波司登的再一次轉(zhuǎn)型。

回歸主航道，業(yè)績回暖

“血的教訓(xùn)”似乎告訴波司登，多元化這條路暫時還走不通。波司登多元化道路中存在什么問題？

2012年左右服裝行業(yè)的一個關(guān)鍵變化是，消費場景開始出現(xiàn)大方向的轉(zhuǎn)變，電商的興起，雙十一的推出，不斷刺激消費者的消費習(xí)慣從線下轉(zhuǎn)向線上。在這個背景下，傳統(tǒng)服裝企業(yè)紛紛陷入了危機(jī)，據(jù)悉，2014僅上半年，七匹狼便關(guān)閉了347家。而與此形成強(qiáng)烈對比的是，同年的波司登在全國范圍內(nèi)開了2560家店，隨即陷入“重資產(chǎn)困境”。

從波司登利潤率歷史走勢情況可以明顯的注意到2013、2014財年在銷售毛利率基本穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，銷售凈利率急劇下降，這主要由于銷售費用率的上升。而到了2015財年，成本率上升疊加銷售費用率居高不下，進(jìn)一步壓榨了凈利率，出現(xiàn)了2.19%的最低谷。

而從主營業(yè)務(wù)收入來看，波司登在此期間，雖然非羽絨服業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)比重有所抬升，但事實上羽絨服、非羽絨服業(yè)務(wù)絕對值分別遭受了大幅下滑，直到2017年才開始有好轉(zhuǎn)跡象。

多元化業(yè)務(wù)的不順利也與波司登的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)羽絨服有關(guān)，在波司登還沒有豐足其產(chǎn)品設(shè)計能力之時，如果簡單從羽絨服平行進(jìn)行品類擴(kuò)展至女裝等方面，那么設(shè)計劣勢變會被放大。由于羽絨服耐寒的特性，消費者可能會包容其設(shè)計缺陷，而對于主要追求設(shè)計感的女裝而言，消費者則很難為其買單。屆時的波司登品牌也很難與時裝畫上等號，并不具備消費者心智。

波司登開始了反季節(jié)拋售與關(guān)店自救。門店數(shù)量從2013年的13000降到了2017年的4292家；庫存從2014年的26億元降到了2017年的16億元。

并在2017年進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)換。一面進(jìn)行品牌升級，解決品牌老化的問題，提升中高端定位；一面以“聚焦主航道，聚焦主品牌”為戰(zhàn)略核心，回歸核心優(yōu)勢羽絨服。

為了彰顯其品牌年輕化的決心，波司登連商標(biāo)都換了，營銷也緊跟時代，向年輕人喜歡的新媒體傾斜，踏足抖音、小紅書等新渠道，并且開展跨界合作，比如波司登迪士尼系列羽絨服。

為了在功能性之余增強(qiáng)時尚的概念，一方面，與時尚概念深度綁定的流量明星楊冪、肖戰(zhàn)等合作帶貨，改善品牌印象；另一方面登上國際秀場，亮相各大時裝周，甚至與愛馬仕Jean Paul Gaultier合作推出了高定羽絨服，打開了國產(chǎn)羽絨服的天花板。并且敲定了包括傳奇、登封、征服者、泡芙等多主題分類。

從利潤率歷史走勢圖可以看到，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)換之后，波司登的銷售凈利率開始回暖；營業(yè)收入、毛利、凈利潤也均呈現(xiàn)回升趨勢，可見波司登的回歸之戰(zhàn)打得還不錯。

市值遇冷，戰(zhàn)略升級或需再度思考

新戰(zhàn)略實行的前兩三年，波司登一改之前頹勢，大有東山再起之勢，2018財年營收同比+30%，扣非歸母凈利潤+122%，然而從圖中可以看到在低基數(shù)影響被剝離之后，后幾年的業(yè)績增速又降了下來。市值遇冷，背后反映的是市場對業(yè)績成長性的擔(dān)憂。

或許會說淡季不淡，但聚焦半年報的業(yè)績，波司登也出現(xiàn)增長乏力的跡象，2017~2020中報波司登歸母扣非凈利潤的增速分別為41.05%、27.11%、55.64%、29.98%，去年跌到個位數(shù)的增速容不得資本不多想。波司登是不是又該思考戰(zhàn)略升級了？

隨著“聚焦主航道，聚焦主品牌”的戰(zhàn)略方針的實施確實助推了其旺季的表現(xiàn)，但淡季慘淡的局面依然沒有改變。2018財年至2021財年，波司登的多元化服裝業(yè)務(wù)和女裝業(yè)務(wù)占比分別從12.83%、12.99%，降到了1.07%、7%。

波司登是不是又回到了被季節(jié)左右的老路上？并沒完全，雖然非羽絨服業(yè)務(wù)的權(quán)重下降了，但并不是沒有發(fā)展。

拿女裝來講，主要分布在四個品牌，定位更清晰、資源更集中。產(chǎn)品設(shè)計加強(qiáng)了對女裝時尚、高端、舒適、個性化的定位的深化。2021財年的減速從2020年-18.24%降到-3.67%，2021-3-31至2021-09-30的中報則增速開始轉(zhuǎn)正0.95%。

包括男裝、校服在內(nèi)的多元化服裝，雖然占比更低，但是營收也有提升，2019~2021財年的營收增長分別為-86.32%、-46.25%、72.69%，2021-09-30的中報則增長129.24%，多元化服裝雖然縮編，但質(zhì)量上升了，品牌及營銷策略都有成效。

一方面羽絨服領(lǐng)域競爭愈發(fā)激烈，波司登處在四面夾擊的位置。國際羽絨大牌的壓制、新銳設(shè)計品牌的涌入、以及傳統(tǒng)羽絨服、奢侈品牌、四季服飾、設(shè)計師品牌的左右夾擊，無疑增加了波司登的可替代性。另一方面，羽絨服過度依賴冬天的屬性，很容易發(fā)生“雞蛋裝在一個籃子里”的故事。

總結(jié)過往波司登四季化多元化戰(zhàn)略的失敗教訓(xùn)，一是在于消費者對波司登的固有印象，一是在于波司登設(shè)計較弱的劣勢被凸顯了。而經(jīng)過波司登這幾年的年輕化、時尚化探索洗禮，設(shè)計能力已經(jīng)逐漸跟上，逐漸擺脫了款式老套的慣式，這為未來波司登的四季化探索奠定了基礎(chǔ)。

多元化產(chǎn)生的子品牌未有多大起色的問題之一在于，沒有做好品牌間消費者的移植，或者說沒有從以固有消費群體為出發(fā)點來擴(kuò)展多元化，這樣容易造成前期積累的消費者資源的浪費，而重新開發(fā)新客戶，建立消費者粘性的過程投入大且成效也未必好。

只有通過抬升品牌形象，潛移默化影響消費者心智，可獲取更高的毛利。雖然波司登已經(jīng)通過設(shè)計、營銷、渠道等方面的努力改善了其老化的形象，但距離高端化還有很多路要走，主品牌“波司登”的價位還比較多元，或在清理庫存之后能更加明晰。

從單元到多元的反復(fù)試探，正是波司登曲折前進(jìn)的過程，波司登能否抓住時代機(jī)遇，以更貼合的戰(zhàn)略出現(xiàn)，我們拭目以待。

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