有著“油茅”之稱的金龍魚最近發(fā)布了2021年的業(yè)績快報，盡管營收保持了繼續(xù)增長的態(tài)勢，但其歸母凈利潤和扣非凈利潤均出現(xiàn)了不同程度的大幅下滑。

受此影響，金龍魚股價盤中一度跌超9%，最低至2020年11月以來的51.58元，最終以跌幅4.45%收盤。同時金龍魚的市值也跌破3000億元，相比著去年一月份最高點的7896億市值已經(jīng)跌去了60%。

實際上，金龍魚股價自去年攀升至最高點后，此后盡管有些起伏，總體來看仍是處于一路下行的狀態(tài)。即便如此，金龍魚的市盈率仍超過60，按其四十一億元的凈利潤計算，金龍魚目前的市值仍被市場高估，投資者內(nèi)心的糾結(jié)可見一般。而對于金龍魚來說，股價和凈利潤的雙跌很可能未來還要持續(xù)。

營利不配，降幅早已顯現(xiàn)

金龍魚的業(yè)績快報顯示，2021全年的營業(yè)收入為2262.25億元，同比增長16.1%，然而盡管其營收突破2000億元，但其余數(shù)據(jù)并不好看。其中，金龍魚2021年的歸母凈利潤為41.32億元，同比下滑31.1%，扣非凈利潤為49.96億元，同比下滑43.2%。

尤其是在年營收超過2000億元的情況下，金龍魚的凈利潤出現(xiàn)大幅下滑，凈利率也僅有1.8%，可見巨頭的盈利能力確實不好。結(jié)合三季報的財務(wù)數(shù)據(jù)，金龍魚第四季度的凈利潤僅有4.51億元，相比去年同期更是大降50.5%，再加上市場預(yù)期金龍魚的凈利潤不低于48億元，快報一出股市自然難免震蕩。

然而金龍魚的年度業(yè)績堪憂，實際上也早有顯現(xiàn)。金龍魚三季度報顯示，2021年前三季度的歸母凈利潤為36.81億元，同比下滑27.68%，扣非凈利潤為41.57億元，同比下滑33.61%。而在2021年中報時，金龍魚的凈利潤就出現(xiàn)了下滑，扣非凈利潤增速放緩了近7%。

也就是說金龍魚2021年業(yè)績暴雷早有蛛絲馬跡，這一點從持股機構(gòu)們的數(shù)量上也能看到。去年二季度末金龍魚機構(gòu)持股數(shù)量為302家，到三季度末便降至12家，下降比例達到96%，很顯然機構(gòu)們早有預(yù)計。

若仔細拆分金龍魚2021年季度性的營利狀況，這份頹勢會更加明顯。財報顯示，金龍魚2021年前三個季度性歸母凈利潤分別是15.70億元、14.00億元、7.11億元，前面提到金龍魚第四季度的歸母凈利潤為4.51億元，其下降比例依次是10.85%、49.23%、36.57%，其中三季度歸母凈利潤環(huán)比減少近半。

而金龍魚同期的季度營收分別為510.82億元、521.48億元、594.95億元，四季度的營收為635億元，上漲比例依次是2.09%、14.09%、6.73%。

由此來看，金龍魚2021年季度性營收和凈利潤的表現(xiàn)如此相左，可見這份頹勢盡顯，全年凈利潤下降似乎可以預(yù)計，股市將會因此受到震動。

然而即便如此，市場看好金龍魚的不在少數(shù)，除了大量的散戶，像私募大佬林園更是堅定金龍魚的未來，截至到2021年三季度末，共有四只私募產(chǎn)品進入金龍魚十大流通股東，共計持有約446萬股，此外還有國泰國證等基金進行了加倉，市場的兩面性在金龍魚身上體現(xiàn)的淋漓盡致。

尤其是金龍魚作為A股市場上少數(shù)營收能突破兩千億元大關(guān)的企業(yè)，凈利潤表現(xiàn)如此低落的同時，市場給予的估值依然并不低，可見投資者對于金龍魚還保持著一定的信任。但在去年營收和凈利潤表現(xiàn)如此不搭的情況下，投資者的態(tài)度很可能延續(xù)其股價走勢一樣變低，尤其是在金龍魚業(yè)績變臉那么突然的情況下。

低利為哪般？

盡管金龍魚解釋2021年凈利潤下滑的原因一方面是由于廚房食品方面報告期內(nèi)原材料成本大幅上漲導致經(jīng)營成本變高，即便是上調(diào)了部分產(chǎn)品價格，但并未覆蓋住原材料上漲成本所致；另一方面則是飼料原料及油脂科技方面盡管市場行情向好，但大豆的采購和壓榨量卻有所減少，而且由于套保大豆相關(guān)業(yè)務(wù)也產(chǎn)生了一些損失，但仍系正常經(jīng)營所需。

也就是說金龍魚去年凈利潤大幅下滑的原因主要是產(chǎn)品的成本升高以及大豆的加工量下降，但問題是其營收卻實現(xiàn)了增長，同比增速達到16.1%，甚至是高于2020年同期增速的14.16%，為過去五年營收增速的最好水平。

尤其是金龍魚2020年上市，2021年就開始利潤下滑著實夾雜著一些特殊的意思，要知道在受疫情影響更甚的2020年營收和凈利潤依然實現(xiàn)了雙增，尤其是凈利潤達到60億元，為近五年凈利潤的最高值。如此來看金龍魚去年的營收表現(xiàn)要好于往期水平，凈利潤卻下滑的背后顯然有著更深層的意味。

比如金龍魚2021年二季度末的合同負債為18.01億元，相比上年同期下降了20%，合同負債從收入準則實施后承接了預(yù)收款項，而同期金龍魚的預(yù)付款項卻同比增加45%。這一增一減之中也透露出金龍魚的資金轉(zhuǎn)換并不匹配，也是導致營收上漲凈利潤下跌的重要原因。

像套保虧損所反應(yīng)的投資業(yè)務(wù)虧損更是金龍魚凈利潤下滑的原因之一。財報顯示，金龍魚2021年前三季度的投資虧損達到18.89億元，過去幾年投資收益的虧損幅度最高達到近30億元，說白了金龍魚的投資業(yè)務(wù)不確定性太高。

同時金龍魚還利用存貸雙高賺境內(nèi)外息差這些明顯有著很高投機性的玩法，一旦業(yè)務(wù)波動過于明顯，金龍魚的凈利潤表現(xiàn)就會超出市場預(yù)期。

財報顯示，金龍魚2016年的凈利潤僅為5.11億元，次年便同比增長近九倍至50.01億元，到了2018年增幅僅有2.53%，2019年的增幅也不過5.47%，隨著其登陸二級市場，當年的增速突破兩位數(shù)為10.96%，去年增速則是下滑了31.1%。

也就是說金龍魚過去幾年的凈利潤表現(xiàn)起伏挺大，一旦出現(xiàn)波動就是大波動，也反映出了金龍魚本身盈利能力的不確定性。換個角度看，金龍魚2017年至2019年的凈利潤表現(xiàn)是穩(wěn)定的，上市后的凈利潤表現(xiàn)反而是不穩(wěn)定的。

這種不穩(wěn)定性的背后顯然離不開金龍魚自身的原因，尤其是面臨著高企不下的營業(yè)成本，盈利空間很大程度上被壓縮了，就如同2016年的表現(xiàn)。即便如此，金龍魚如今仍有60多倍的高估值，就其過往的凈利潤表現(xiàn)，顯然是很難支撐住投資者如此高的信任。

想象力不在糧油面

那么面對著金龍魚股價和凈利潤的雙跌，市場為何沒有表現(xiàn)出想象中的冷靜呢？

一方面A股市場少有破千億營收的大公司，金龍魚的出現(xiàn)顯然是吸引了大量閑散資金的注意，加上一些資金炒作，市場情緒烘熱后很難被立刻降溫；另一方面金龍魚作為糧油企業(yè)巨頭，尤其在大豆油領(lǐng)域，只有中糧能為之匹敵，有利的市場地位和市場競爭力即便是市場遇冷也很難降至冰點。

也就是說金龍魚的大體量和絕佳的市場地位維持著其股市的基本面，然而過去一年多時間里不斷下跌的股價，也反映出其市場想象力并不高。究其原因，還是金龍魚營收與凈利潤的表現(xiàn)不一。

雖然說金龍魚作為糧油行業(yè)的巨頭，但是其盈利水平并不高，盡管市場把金龍魚視為“油茅”，從其財務(wù)數(shù)據(jù)來看著實難配。財報顯示，金龍魚2016年至2020年的凈利率分別是0.38%、3.5%、3.3%、3.26%、3.37%，算上2021年1.83%，金龍魚凈利率最高不過3.5%。

盡管茅臺的營收不及金龍魚的一半，但是凈利潤卻是其十多倍，毛利率更是超過90%，而金龍魚兩大業(yè)務(wù)的毛利率最高也不過13%，金龍魚的“油茅”稱號更像是個笑話。

此外，金龍魚所處的食用油賽道正面臨增長天花板，農(nóng)村農(nóng)業(yè)部的數(shù)據(jù)顯示，過去五年中，食用油消費量分別是3377萬噸、3440萬噸、3338萬噸、3289萬噸、3278萬噸。食用油大環(huán)境的不樂觀顯然使其增長邏輯出現(xiàn)變動，盡管包裝油，甚至是包裝面粉和包裝大米的市場占有率排在首位，有限的毛利率使得其利潤空間大幅萎縮，很難在業(yè)績上有積極反應(yīng)。

即便是金龍魚占優(yōu)的大豆油賽道，卻依賴國外進口，也極易受到當?shù)禺a(chǎn)量的影響。而且金龍魚并沒有什么定價權(quán)，受限于國內(nèi)民生政策的調(diào)控，食用油漲幅有限，同時還面臨魯花等競爭對手，盈利前景自然看衰。

像糧食加工和飼料等加工業(yè)務(wù)更是個辛苦錢，農(nóng)業(yè)產(chǎn)品的附加值本身就低，溢價空間全靠售價調(diào)整，但是金龍魚并沒此話語權(quán)，營收盡管漲，凈利潤始終難以保持上漲態(tài)勢，本大利薄其實就是金龍魚業(yè)務(wù)的典型特征。

由此可見，即便金龍魚的凈利潤下滑不再復現(xiàn)，也難增長太多，糧油等業(yè)務(wù)又極易受大環(huán)境波動影響，盈利空間自然難以保持穩(wěn)定，也難怪金龍魚在調(diào)味料、預(yù)制菜等方向進行拓展。

但是就其目前的市場估值來看，金龍魚的投資情緒還沒有完全冷靜下來，新的增長方向也很難短期看到，金龍魚還有90%的限售股沒有解禁，市場潛在風險極高。但就其糧油業(yè)務(wù)的基本盤來說，金龍魚還不足以撐起市場的高信任。

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