躋身光伏三劍客的陽(yáng)光電源，廣受資本市場(chǎng)的喜愛(ài)。在產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格上漲、下游裝機(jī)需求被抑制的2021年，陽(yáng)光電源的股價(jià)仍實(shí)現(xiàn)了超100%的增長(zhǎng)。逆變器身處“硅料-硅片-電池片-組件”價(jià)格博弈最激烈的環(huán)節(jié)之外，單純美滋滋地享受光伏裝機(jī)需求的提升。并且依靠國(guó)內(nèi)低成本的產(chǎn)業(yè)鏈紅利和海外市場(chǎng)更大的利潤(rùn)空間，公司抓住機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)了量利雙豐收，陽(yáng)光電源的投資邏輯很順暢。

不過(guò)2022年光伏板塊開年不利，公司股價(jià)已經(jīng)回撤超20%。長(zhǎng)橋海豚君將分上下兩篇，嘗試判斷陽(yáng)光電源的投資機(jī)會(huì)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：長(zhǎng)橋證券

關(guān)于陽(yáng)光電源，長(zhǎng)橋海豚君核心關(guān)注以下問(wèn)題：

1、陽(yáng)光電源在廣大股民心中貼的是光伏逆變器的標(biāo)簽，但初識(shí)陽(yáng)光電源，公司業(yè)務(wù)范圍不止于光伏逆變器，而是涵蓋“風(fēng)光儲(chǔ)電氫”五大領(lǐng)域，妥妥地在新能源賽道撒了一張大網(wǎng)，走業(yè)業(yè)務(wù)多元化路線的公司，我們首先需要明確公司的業(yè)務(wù)重點(diǎn)和邊際。

2、公司所處的光伏、風(fēng)電、儲(chǔ)能等主賽道未來(lái)的空間和成長(zhǎng)性幾何？競(jìng)爭(zhēng)格局如何？

3、逆變器領(lǐng)域?yàn)楹文茏叱龉夥齽椭坏年?yáng)光電源？逆變器業(yè)務(wù)是否和牢固的護(hù)城河？公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)自哪里？

4、公司股價(jià)前高180元，2年20倍，超越“光伏茅”隆基的漲幅，近期回調(diào)幅度超30%，是否是合適的入場(chǎng)機(jī)會(huì)？公司價(jià)值幾何？

本篇主要回答前兩個(gè)問(wèn)題，先上結(jié)論：

1、陽(yáng)光電源的業(yè)務(wù)重點(diǎn)和邊界

不論是光伏逆變器、風(fēng)電及儲(chǔ)能變流器，技術(shù)上一脈相承，這些產(chǎn)品本質(zhì)上都屬于電力控制設(shè)備，邊界則向下延伸至電站投資開發(fā)（相當(dāng)于光伏電站和風(fēng)電場(chǎng)的建設(shè)包工）、儲(chǔ)能系統(tǒng)（無(wú)電芯戰(zhàn)略），其中電站投資開發(fā)從收入上講是公司第一大業(yè)務(wù)，但因?yàn)楸±?、前置投入大等特征，并不受資本市場(chǎng)追捧。至于制氫設(shè)備則是處于早期的培育項(xiàng)目。

2、陽(yáng)光電源核心賽道風(fēng)光儲(chǔ)等主賽道的行業(yè)增速和競(jìng)爭(zhēng)格局

光伏賽道長(zhǎng)坡厚雪，2021-2025年年均復(fù)合增速15-20%，行業(yè)空間和成長(zhǎng)性毋庸置疑。從格局來(lái)看，國(guó)內(nèi)逆變器企業(yè)走向全球，陽(yáng)光電源和華為是唯二的市占率在20%左右的玩家，市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)明顯。

風(fēng)電賽道相比光伏，不算性感，新增裝機(jī)預(yù)測(cè)并沒(méi)有太高的增速，核心關(guān)注海風(fēng)新增裝機(jī)占比提升的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。從格局來(lái)看，風(fēng)電變流器市場(chǎng)呈現(xiàn)第三方供應(yīng)商與風(fēng)機(jī)廠自供的“二元”競(jìng)爭(zhēng)格局，國(guó)產(chǎn)替代的進(jìn)行也基本走完，作為第三方風(fēng)電變流器供應(yīng)商，陽(yáng)光電源的風(fēng)電變流器業(yè)務(wù)看點(diǎn)有限。

儲(chǔ)能成長(zhǎng)潛力大、增速高。是實(shí)現(xiàn)雙碳目標(biāo)的三板斧之一，電化學(xué)儲(chǔ)能是未來(lái)儲(chǔ)能的主流方式，目前正處于行業(yè)發(fā)展初期，2021-2025年有望保持年化50%的高增速發(fā)展。高成長(zhǎng)性疊加低技術(shù)門檻，吸引了眾多的潛在參與者，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局尚未明晰，陽(yáng)光電源依靠先發(fā)優(yōu)勢(shì)建立起來(lái)的市場(chǎng)領(lǐng)先地位也不穩(wěn)固。

電站投資開發(fā)是苦差事。廣義上屬于建筑行業(yè)的領(lǐng)域，與其電力控制設(shè)備制造相去甚遠(yuǎn)，主要體現(xiàn)在利潤(rùn)薄且不穩(wěn)定、重資產(chǎn)屬性等。陽(yáng)光電源的電站投資開發(fā)，本質(zhì)上是賺取辛苦費(fèi)和材料價(jià)差，而從公司整體業(yè)務(wù)布局來(lái)看，有利于公司逆變器、變流器等的出貨。

以下為正文：

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：風(fēng)光儲(chǔ)電氫多元化發(fā)展

眾所周知，陽(yáng)光電源是光伏逆變器行業(yè)龍頭，但初識(shí)陽(yáng)光電源，需要知道陽(yáng)光電源不止于光伏逆變器。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，2020年公司第一大業(yè)務(wù)是電站投資開發(fā)，收入占比達(dá)43%，光伏逆變器是第二大業(yè)務(wù)。但因?yàn)殡娬就顿Y開發(fā)業(yè)務(wù)盈利性較差，2020年毛利率僅10%，而光伏逆變器的毛利率高達(dá)35%， 毛利率的巨大差異導(dǎo)致了收入和利潤(rùn)結(jié)構(gòu)的不同 。從利潤(rùn)貢獻(xiàn)的角度來(lái)看，光伏逆變器貢獻(xiàn)了接近六成的毛利潤(rùn)。

除了光伏逆變器、風(fēng)電變流器、儲(chǔ)能系統(tǒng)、電站投資開發(fā)之外，公司其他業(yè)務(wù)中包含新能源車電控、充電樁、新能源制氫系統(tǒng)等產(chǎn)品，因此公司業(yè)務(wù)范圍涵蓋了“風(fēng)光儲(chǔ)電氫”五大領(lǐng)域，在整體戰(zhàn)略選擇上，陽(yáng)光電源是明確的多元化發(fā)展戰(zhàn)略，依靠產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同、技術(shù)協(xié)同等拓展新業(yè)務(wù)。

目前風(fēng)光儲(chǔ)是公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，電控、充電樁、制氫設(shè)備等產(chǎn)品是邊角業(yè)務(wù)，本次覆蓋不重點(diǎn)介紹。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)橋海豚投研

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司官網(wǎng)

光伏逆變器：陽(yáng)光電源的拳頭業(yè)務(wù)

光伏逆變器是光伏發(fā)電中連接光伏組件和電網(wǎng)的重要設(shè)備?；痣?、水電、核電、風(fēng)電等都是通過(guò)發(fā)電機(jī)組發(fā)出來(lái)的電，可以直接發(fā)交流電，但光電是電池正負(fù)極發(fā)出來(lái)的電，只能是直流電，直流電不能直接并網(wǎng)，也不能直接供給用戶端使用，因此必須經(jīng)過(guò)直流到交流的轉(zhuǎn)變，而直流變交流的裝置就是逆變器。

逆變器除了直流變交流的功能之外，還會(huì)集成MPP跟蹤組件，通過(guò)逆變器檢測(cè)電流、配合控制支架尋找最優(yōu)角度，從而提升發(fā)電量，因?yàn)楣夥到y(tǒng)的電氣特性會(huì)隨太陽(yáng)輻射的強(qiáng)度、方向、溫度的變化而變化，因此逆變器起到了監(jiān)管電流的“管家角色”，也被稱為光伏電站的大腦。

行業(yè)成長(zhǎng)性方面，光伏逆變器需求受光伏新增裝機(jī)量和更換兩個(gè)因素驅(qū)動(dòng)，光伏逆變器的壽命普遍在10-12年，意味著在光伏電站25年的壽命期間內(nèi)，必然需要更換一次逆變器。

由于光伏是近幾年才逐漸加快發(fā)展的，需求結(jié)構(gòu)中主要由新增裝機(jī)需求推動(dòng)， 因此光伏逆變器的行業(yè)規(guī)模一般由光伏電站新增裝機(jī)容量推動(dòng)，也是光伏逆變器公司的核心業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素。

下圖對(duì)全球及國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)的預(yù)測(cè)：碳中和是全球共識(shí)，為光伏行業(yè)鋪好了長(zhǎng)達(dá)30年的成長(zhǎng)之路，而光伏行業(yè)自身又進(jìn)入了平價(jià)時(shí)代， 市場(chǎng)測(cè)算未來(lái)5年2-3倍，對(duì)應(yīng)年化增速15%-20% ，而2025年并非光伏行業(yè)的終點(diǎn)，全球碳中和實(shí)現(xiàn)時(shí)間在2050-2060年，長(zhǎng)坡厚雪，行業(yè)空間和成長(zhǎng)性毋庸置疑，無(wú)需贅述。

數(shù)據(jù)來(lái)源：CPIA《中國(guó)光伏行業(yè)2020年回顧與2021年展望》，長(zhǎng)橋海豚投研

競(jìng)爭(zhēng)格局方面，光伏逆變器的主要技術(shù)已經(jīng)成熟，大廠商在產(chǎn)品可靠性、轉(zhuǎn)換效率等核心參數(shù)方面基本處于同一水準(zhǔn)，龍頭很難在技術(shù)上產(chǎn)生隔代的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，而 當(dāng)前逆變器的差異化也只能體現(xiàn)在控制算法的設(shè)計(jì)、新興應(yīng)用場(chǎng)景的滿足上。

下圖是主要逆變器廠商的全球市占率，國(guó)內(nèi)逆變器企業(yè)依靠國(guó)內(nèi)低成本產(chǎn)業(yè)鏈走向全球。

從絕對(duì)市占率來(lái)看， 華為和陽(yáng)光電源是全球逆變器絕對(duì)龍頭，屬第一梯隊(duì)，市占率分別在20%左右 ，德國(guó)的SMA、國(guó)內(nèi)的錦浪科技、古瑞瓦特、固德威、上能電氣等屬于第二梯隊(duì)（第二梯隊(duì)中也不乏國(guó)內(nèi)企業(yè)），市占率均為個(gè)位數(shù)。

從趨勢(shì)上看， 國(guó)內(nèi)企業(yè)逐漸侵蝕海外企業(yè)的市場(chǎng)份額： 華為近5年市占率穩(wěn)定，陽(yáng)光電源仍有上升勢(shì)頭，國(guó)內(nèi)二線企業(yè)中錦浪科技和古瑞瓦特市占率提升，而海外企業(yè)市占率萎縮（龍頭的SMA市占率從2013年的14%下滑到2020年的7%，腰折）。

國(guó)內(nèi)逆變器企業(yè)逐漸侵蝕海外逆變器企業(yè)的原因： （1）光伏逆變器技術(shù)成熟，曾經(jīng)的海外龍頭難以形成技術(shù)壁壘，此前國(guó)產(chǎn)逆變器性能確實(shí)不如海外逆變器，但國(guó)內(nèi)企業(yè)近幾年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了技術(shù)追趕；（2）成本競(jìng)爭(zhēng)方面國(guó)內(nèi)制造企業(yè)享有優(yōu)勢(shì)，人工成本低，同時(shí)光伏逆變器的原材料（除IGBT）基本來(lái)自中國(guó)，因此國(guó)內(nèi)企業(yè)的降價(jià)空間更大。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wood Mackenzie，券商研報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研

就陽(yáng)光電源的光伏逆變器營(yíng)收結(jié)構(gòu)來(lái)看，2020年公司光伏逆變器海外出貨量占比超60%，因?yàn)楹Ｍ鈭?bào)價(jià)更高，光伏逆變器海外營(yíng)收貢獻(xiàn)超80%。

在國(guó)內(nèi)逆變器企業(yè)在全球市場(chǎng)扮演重要角色的背景下，長(zhǎng)橋海豚君還做了國(guó)內(nèi)幾家企業(yè)的橫向?qū)Ρ?，主要包括華為、陽(yáng)光電源、上能電氣、錦浪科技、固德威和海外的SMA：

產(chǎn)品聚焦方面，陽(yáng)光電源產(chǎn)品覆蓋面最廣，差異化競(jìng)爭(zhēng)：（1）陽(yáng)光電源和華為的區(qū)別在于，華為只做組串式逆變器，而陽(yáng)光電源同時(shí)做集中式逆變器 ；（2）陽(yáng)光電源和華為的產(chǎn)品更加聚焦大功率的大中小型電站領(lǐng)域，錦浪科技、固德威產(chǎn)品更加聚焦小功率戶用和工商業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域，存在差異化競(jìng)爭(zhēng)的空間；（3）上能電氣產(chǎn)品覆蓋面也比較廣，但體量更小，所做逆變器的最大功率低于陽(yáng)光電源；

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，陽(yáng)光電源和華為業(yè)務(wù)覆蓋面更廣：華為業(yè)務(wù)的寬廣度無(wú)需贅述，陽(yáng)光電源的業(yè)務(wù)布局是“風(fēng)-光-儲(chǔ)-電站”，而其他公司業(yè)務(wù)基本都集中在光伏逆變器和儲(chǔ)能領(lǐng)域。

地區(qū)分布上，都是國(guó)內(nèi)和海外兩個(gè)市場(chǎng)并行發(fā)展：（1）相比整體業(yè)務(wù)，陽(yáng)光電源逆變器業(yè)務(wù)更加全球化，整體業(yè)務(wù)海外營(yíng)收占比雖然只有34%，但逆變器業(yè)務(wù)海外營(yíng)收占比超80%；（2）相對(duì)而言，上能電氣的逆變器業(yè)務(wù)更加集中于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

毛利率除了與各個(gè)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈整合能力有關(guān)之外，還與聚焦的產(chǎn)品領(lǐng)域有關(guān)：（1）同時(shí)布局了集中式逆變器和組串式逆變器的陽(yáng)光電源和上能電氣，陽(yáng)光電源的毛利率明顯更高； （2）錦浪科技和固德威聚焦的戶用和工商業(yè)領(lǐng)域的逆變器，因?yàn)閱蝺r(jià)更高，其毛利率表現(xiàn)好于大中小型電站。

數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告，公司官網(wǎng)，長(zhǎng)橋海豚投研

數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告，長(zhǎng)橋海豚投研

風(fēng)能變流器：政策目標(biāo)明確，但預(yù)測(cè)增速并不喜人

風(fēng)能變流器與光伏逆變器在技術(shù)一脈相承，產(chǎn)業(yè)鏈也協(xié)同。

風(fēng)電變流器的作用本質(zhì)，是在風(fēng)機(jī)轉(zhuǎn)速變化下的情況下解決發(fā)電恒頻的問(wèn)題。風(fēng)力發(fā)電的一大問(wèn)題在于，風(fēng)資源的不穩(wěn)定性決定了風(fēng)機(jī)的轉(zhuǎn)速是變化的，而并網(wǎng)則需要50Hz的恒頻交流電。因此，需要一定頻率變化手段去配合轉(zhuǎn)速變化，才能實(shí)現(xiàn)風(fēng)電頻率變頻為電網(wǎng)交流頻率。而電力電子技術(shù)中的變頻器技術(shù)（交流-直流-交流）為解決這一問(wèn)題提供了可能，風(fēng)電變流器屬于變頻器的一個(gè)分支。

總結(jié)來(lái)講，在風(fēng)電發(fā)電系統(tǒng)中，發(fā)電機(jī)實(shí)現(xiàn)了機(jī)械能到電能的轉(zhuǎn)化，變流器實(shí)現(xiàn)了電能形式向50Hz電網(wǎng)交流電的穩(wěn)定轉(zhuǎn)化。

風(fēng)電變流器的行業(yè)規(guī)模一般用風(fēng)電機(jī)組裝機(jī)容量來(lái)衡量，核心關(guān)注海風(fēng)占比提升的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，主要是大型的海上風(fēng)電設(shè)備對(duì)于單價(jià)更高的風(fēng)電變流器要求更高。

風(fēng)電相比光伏，雖然存在靈活部署、運(yùn)維難度、降本空間等方面存在劣勢(shì)，但在政策加持和海風(fēng)平價(jià)時(shí)代到來(lái)的推動(dòng)下，風(fēng)電裝機(jī)有望實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。

風(fēng)電基數(shù)不大，發(fā)展空間大：2020年全國(guó)風(fēng)電新增并網(wǎng)裝機(jī)71.67GW，同比增長(zhǎng)179%，截至2020年底，全國(guó)風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)281GW，同比增長(zhǎng)34.6%，占電網(wǎng)發(fā)電裝機(jī)容量的12.8%；

海風(fēng)裝機(jī)占比低，但發(fā)展勢(shì)頭驚人：2020年陸上風(fēng)電新增68.61GW、海上風(fēng)電新增3.06GW，海風(fēng)新增裝機(jī)約4%；截止2020年底陸上風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)271GW、海上風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)9GW，海風(fēng)累計(jì)裝機(jī)占比約3%。但 2021年風(fēng)電新增裝機(jī)達(dá)到17GW，在經(jīng)歷2020年風(fēng)電搶裝透支2021年需求的情況下，海風(fēng)新增裝機(jī)實(shí)現(xiàn)了同比400%+的增長(zhǎng)，占比達(dá)到36% ，預(yù)示海風(fēng)平價(jià)時(shí)代的到來(lái)，海風(fēng)新增裝機(jī)講成為風(fēng)電新增裝機(jī)的重要增量。

政策目標(biāo)明確，但增速似乎并不喜人：除了新能源發(fā)電整體支持政策之外，2020年10月《風(fēng)能北京宣言》提出，在“十四五”規(guī)劃中，須為風(fēng)電設(shè)定與碳中和國(guó)家戰(zhàn)略相適應(yīng)的發(fā)展空間，保證2021-2025年年均新增裝機(jī)50GW以上；2025年后中國(guó)風(fēng)電年均新增裝機(jī)容量應(yīng)不低于60GW，到2030年至少達(dá)到800GW，到2060年至少達(dá)到3000GW。

根據(jù)彭博新能源的預(yù)測(cè)，2021-2025年風(fēng)電新增裝機(jī)的預(yù)測(cè)增速也并不高，因此核心海風(fēng)占比提升的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家能源局，長(zhǎng)橋海豚投研整理

數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博新能源，長(zhǎng)橋海豚投研

風(fēng)電變流器市場(chǎng)格局：風(fēng)電變流器市場(chǎng)呈現(xiàn)第三方供應(yīng)商與風(fēng)機(jī)廠自供的“二元”競(jìng)爭(zhēng)格局，金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源、明陽(yáng)智能等風(fēng)電整機(jī)龍頭均設(shè)有自己的變流器子公司。第三方供應(yīng)商主要為陽(yáng)光電源、禾望電氣，外資的ABB、阿爾斯通、愛(ài)默生等。

不過(guò)由于風(fēng)電變流器并不屬于技術(shù)壁壘高的行業(yè)，因此國(guó)內(nèi)變流器企業(yè)也基本實(shí)現(xiàn)了國(guó)產(chǎn)替代。在行業(yè)增速受限、國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程基本走完的背景下，風(fēng)電變流器的賽道并不算性感。

陽(yáng)光電源是從光伏逆變器做起，2019年及之前風(fēng)能變流器并非公司主流產(chǎn)品，2020年公司風(fēng)能變流器業(yè)務(wù)起量，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14億元，實(shí)現(xiàn)了382%的增長(zhǎng)。為此公司微調(diào)了財(cái)報(bào)中的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，將風(fēng)能變流器做了單獨(dú)披露。雖然營(yíng)收占比仍不及10%，但考慮到公司電站投資開發(fā)等薄利業(yè)務(wù)做大整體收入，預(yù)計(jì)風(fēng)能變流器對(duì)公司利潤(rùn)的貢獻(xiàn)在10%左右。

儲(chǔ)能系統(tǒng)：低技術(shù)、大空間、高增速

陽(yáng)光電源所做的儲(chǔ)能系統(tǒng)均屬于電化學(xué)儲(chǔ)能，當(dāng)前抽水儲(chǔ)能等機(jī)械儲(chǔ)能占據(jù)主流，2020年全球抽水儲(chǔ)能在儲(chǔ)能市場(chǎng)中占比90%，電化學(xué)儲(chǔ)能因?yàn)殡S地安裝的便捷性、儲(chǔ)能電池經(jīng)濟(jì)性的逐步凸顯，必將成為未來(lái)儲(chǔ)能的主流方式。從新增儲(chǔ)能項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模來(lái)看，電化學(xué)儲(chǔ)能占比已經(jīng)快速拉升。

電化學(xué)儲(chǔ)能系統(tǒng)包括儲(chǔ)能電池、光伏逆變器、儲(chǔ)能變流器、儲(chǔ)能充電器、EMS系統(tǒng)、監(jiān)控平臺(tái)等部分，公司該業(yè)務(wù)采取的是“無(wú)電芯戰(zhàn)略”，除了儲(chǔ)能電池之外，其他軟硬設(shè)備都可以做，而儲(chǔ)能變流器是公司在儲(chǔ)能系統(tǒng)的核心。

儲(chǔ)能電池是儲(chǔ)能系統(tǒng)成本的大頭，占比超50%，公司與電池供應(yīng)商保持良好的供應(yīng)關(guān)系；

儲(chǔ)能變流器與光伏逆變器技術(shù)同源，但儲(chǔ)能變流器需要實(shí)現(xiàn)電池和電網(wǎng)之間的雙邊變流，因此功能更加復(fù)雜。儲(chǔ)能變流器在儲(chǔ)能系統(tǒng)成本中占比約10-20%。

全球雙碳目標(biāo)下，光伏、風(fēng)電等新能源的大幅介入對(duì)電力系統(tǒng)運(yùn)行提出了更高的要求，“新能源發(fā)電+電力系統(tǒng)優(yōu)化+儲(chǔ)能”成為實(shí)現(xiàn)雙碳目標(biāo)的三板大斧子。

儲(chǔ)能系統(tǒng)主要分發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用戶側(cè)三個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景，不同應(yīng)用場(chǎng)景下，儲(chǔ)能系統(tǒng)基本上都是扮演峰谷調(diào)節(jié)的作用。陽(yáng)光電源目前主要的市場(chǎng)份額在電源側(cè)市場(chǎng)，正在挖掘利潤(rùn)更厚的用戶側(cè)市場(chǎng)。

電化學(xué)儲(chǔ)能是一個(gè)成長(zhǎng)潛力大、天花板高、增速快的賽道

過(guò)去十年，電化學(xué)儲(chǔ)能年化復(fù)合增速超50%，呈現(xiàn)規(guī)模化發(fā)展的趨勢(shì)，不過(guò)2020年全球電化學(xué)儲(chǔ)能累計(jì)裝機(jī)14.2GW，首次突破10GW大關(guān)，但在整體儲(chǔ)能市場(chǎng)中占比僅7%，不足10%，成長(zhǎng)空間廣闊；

政策支持：2021年中國(guó)市場(chǎng)開始將儲(chǔ)能列入新能源領(lǐng)域的重點(diǎn)扶持方向，首次明確2025年實(shí)現(xiàn)裝機(jī)30GW（60GWh）以上的裝機(jī)規(guī)模。同時(shí)明確規(guī)定發(fā)電側(cè)15%的配套儲(chǔ)能掛鉤比例、20%以上掛鉤比例的項(xiàng)目可以優(yōu)先并網(wǎng)；用戶側(cè)則擴(kuò)大峰谷電價(jià)價(jià)差，利好儲(chǔ)能項(xiàng)目收益；

行業(yè)增速：國(guó)內(nèi)2025年累計(jì)裝機(jī)規(guī)模目標(biāo)為30GW，2020年僅3.3GW，5年10倍，對(duì)應(yīng)年化復(fù)合增速55%，以此類推，未來(lái)5年全球電化學(xué)儲(chǔ)能行業(yè)的增速將維持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中關(guān)村儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)技術(shù)聯(lián)盟，長(zhǎng)橋海豚投研

競(jìng)爭(zhēng)格局尚未穩(wěn)定，陽(yáng)光電源處龍頭地位

陽(yáng)光電源是最早進(jìn)入儲(chǔ)能行業(yè)的企業(yè)之一，憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)已經(jīng)在全球儲(chǔ)能行業(yè)取得領(lǐng)先市場(chǎng)地位，公司在北美和澳洲的市場(chǎng)份額均超過(guò)20%，也是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)儲(chǔ)能變流器和儲(chǔ)能系統(tǒng)領(lǐng)域的國(guó)內(nèi)第一企業(yè)。

不過(guò)儲(chǔ)能市場(chǎng)剛剛興起，競(jìng)爭(zhēng)格局并不穩(wěn)定，新進(jìn)入者層出不窮，而目前方式下的儲(chǔ)能市場(chǎng)壁壘并不高，依靠領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)建立起來(lái)的市場(chǎng)領(lǐng)先地位也不穩(wěn)固。

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電站投資開發(fā)：薄利業(yè)務(wù)、重資金屬性

電站投資開發(fā)是陽(yáng)光電源的第一大收入業(yè)務(wù)，同時(shí)涉及光伏電站和風(fēng)電場(chǎng)。公司自2013年涉足電站業(yè)務(wù)，截止目前已近10年，董事長(zhǎng)曹仁賢先生為電站業(yè)務(wù)傾注了較多心血。

電站投資開發(fā)包括設(shè)計(jì)方案、采購(gòu)設(shè)備和建造交付，屬于建筑行業(yè)的領(lǐng)域，類似是開發(fā)商蓋房子時(shí)用的建筑承辦商，其在業(yè)務(wù)特征上與設(shè)備制造相去甚遠(yuǎn)，主要體現(xiàn)在一下幾個(gè)方面：

利潤(rùn)薄且不穩(wěn)定：公司電站投資開發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率常年在20%以下， 近2年均保持在15%以下，相比逆變器動(dòng)輒30%+的毛利率，盈利性差距肉眼可見(jiàn) ；再扣除三費(fèi)及所得稅之后，利潤(rùn)更加微??；

電站投資建設(shè)的盈利性受上游材料成本影響，以光伏電站為例，其盈利性與光伏組件價(jià)格強(qiáng)相關(guān)，近1年由于硅料價(jià)格的猛漲，組件價(jià)格也呈現(xiàn)上揚(yáng)趨勢(shì)，侵蝕光伏電站的盈利，也同時(shí)影響了電站投資開發(fā)項(xiàng)目的工程進(jìn)度；

資金密集屬性：電站建設(shè)對(duì)運(yùn)營(yíng)資金的需求量比較大，而電站投資開發(fā)的主要競(jìng)爭(zhēng)者包括發(fā)電企業(yè)、設(shè)備類企業(yè)和第三方投資商，其中不乏大型央企、國(guó)企，因此陽(yáng)光電源在資金實(shí)力上并不具備優(yōu)勢(shì)；

陽(yáng)光電源的電站投資開發(fā)，本質(zhì)上是賺取辛苦費(fèi)和材料價(jià)差，而從公司整體業(yè)務(wù)布局來(lái)看，也有利于公司逆變器、變流器等的出貨。

近期傳聞，陽(yáng)光電源欲剝離電站業(yè)務(wù)單獨(dú)上市，不過(guò)目前并未得到公司的正面確認(rèn)。

陽(yáng)光電源分拆電站業(yè)務(wù)上市，有助于解決前置投入較大的電站業(yè)務(wù)的融資問(wèn)題，有助于理清各業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)決策和戰(zhàn)略目標(biāo)，同時(shí)有助于充分體現(xiàn)各業(yè)務(wù)的價(jià)值。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)橋海豚投研

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本文來(lái)自微信公眾號(hào)“長(zhǎng)橋海豚投研”（ID：Haituntouyan），作者：長(zhǎng)橋海豚君，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

關(guān)鍵詞： 虎頭蛇尾 不利 電源