2022年1月中旬，上海上美化妝品股份有限公司（以下簡稱“上美集團”）遞交招股書，由中金公司保薦，擬登陸港交所上市。

提及上美集團，或許很多人感到有些陌生。但提到韓束、一葉子、紅色小象、高肌能、極方等護膚或母嬰品牌大家可能更加熟悉，這些品牌背后的運營主體就是上美集團。

據(jù)此前披露消息，上美集團最初上市目標(biāo)其實是A股市場，此番“變卦”轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股也不禁讓業(yè)內(nèi)產(chǎn)生許多疑問，引發(fā)熱議。

為何突然放棄A股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股？

上美集團的上市計劃在2015年就已顯露，2015年5月，上美集團獲得中信資本、聯(lián)新資本、葛文耀的希美資本合計4億元資金作為A輪投資，并同步完成啟動IPO前的必要融資準(zhǔn)備和公司股份制改革。

2020年8月，葛文耀在微博上發(fā)文，對上美集團上市給予充分肯定：“上美集團現(xiàn)在在爭取上市，如果能夠上市，會更促進企業(yè)發(fā)展，在資本市場一定會表現(xiàn)很好。”

2020年，上美集團再度引入雅戈爾雅戈爾、旭日紫金、上海盈輔等新投資人，共計獲得5億元的B輪投資，至12月已整體變更為股份有限公司；2021年2月，證監(jiān)會官網(wǎng)顯示上美集團與中信證券簽署了上市輔導(dǎo)協(xié)議，正式開啟正式啟動A股上市進程。

在上美集團漫長的準(zhǔn)備期間，與其同時代的珀萊雅、丸美股份分別已于2017年、2019年在上交所上市；2018年，御泥坊的母公司御家匯（現(xiàn)水羊股份）在深交所上市；2020年，國貨化妝品“新秀”完美日記母公司逸仙電商也成功登陸美股；2021年，薇諾娜母公司貝泰妮于3月登陸創(chuàng)業(yè)板，毛戈平股份雖歷時5年，也已于10月過會，而上美集團上市計劃卻不見動靜。

直至2021年底，中國證監(jiān)會接收關(guān)于上美集團的《境外首次公開發(fā)行股份（包括普通股、優(yōu)先股等各類股票及股票的派生形式）審批》材料，上美集團赴港上市苗頭顯露。

外界分析指出，上美集團選擇轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股的主要原因是國內(nèi)全面實行股票發(fā)行注冊制，而制度完善和落地還要經(jīng)歷一段時間的醞釀，選擇港股上市也是為了降低風(fēng)險的不得已選擇，可見上沒集團對開展上市業(yè)務(wù)的需求非常迫切。

什么在侵蝕上美的經(jīng)營成果？

究其具體原因，還是在國潮大熱、化妝母嬰賽道競爭激烈的大背景下，上美集團正面臨巨大的競爭壓力。

雖然上美集團運營的品牌在綜藝、影視劇、廣告中頻頻露出，利用“誰火找誰代言”的宣傳模式迅速在市場中迅速建立起知名度，通過多年的積累，早已在國貨界占有一席之地，但卻正在面對前有已上市的珀萊雅、丸美等“老朋友”圍堵，后有完美日記、花西子等“新朋友”追趕，還有歐萊雅、雅詩蘭黛等國際大牌搶占市場份額的三方夾擊，可見上美集團的日子其實并不好過。

通過招股說明書的披露，上美集團的真實經(jīng)營情況也終于揭開了神秘的面紗。

從上美集團盈利情況來看，2019年至2021年第三季度毛利率分別為60.9%、64.7%、65.2%，凈利率分別為2.1%、6.0%、9.6%，毛利率與凈利率均呈現(xiàn)出同比上升態(tài)勢，證明企業(yè)總體經(jīng)營情況較穩(wěn)定，并有向好發(fā)展趨勢。

但值得注意的是，上美集團超過60%的毛利率經(jīng)過其他成本、費用、意外損失的層層剝離，僅剩下個位數(shù)的凈利率，2019年至2021年第三季度凈利率與毛利率的偏差分別高達96.55%、90.73%、85.28%，凈利潤轉(zhuǎn)化率極低，上美集團的利潤仍在被嚴(yán)重侵蝕。

對比來看，與上美集團幾乎是同時代的丸美股份對凈利的保有量就顯得更具優(yōu)勢，2019年至2021年第三季度，丸美股份毛利率分別為68.16%、66.2%、62.49%，平均來看略高于上美集團，而其凈利率分別為28.48%、26.56%、12.02%，遠高于上美集團。

那么，錢究竟都被花到那里了呢？

據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，2014年，韓束以2.4億元冠名江蘇衛(wèi)視生活服務(wù)類節(jié)目《非誠勿擾》，同年又以5500萬元冠名天視衛(wèi)星公司打造的年輕人求職節(jié)目《非你莫屬》；2015年，韓束以5億元的高價續(xù)簽《非誠勿擾》，創(chuàng)造當(dāng)時中國電視廣告價格的新紀(jì)錄，成為當(dāng)年“中國廣告史第一大單”；2016年至今，一葉子在各大熱播綜藝和電視劇中瘋狂刷存在感，《安家》、《三十而已》、《以家人之名》、《三生三世十里桃花》等多個熱門影視劇中均有它的身影，同時贊助《火星情報局》、《明日之子》、《這就是街舞》等多個綜藝；母嬰品牌紅色小象通過獨家冠名芒果TV《媽媽是超人》、江蘇衛(wèi)視《了不起的孩子》、優(yōu)酷視頻《奇妙的蛋生》等親子類網(wǎng)綜，極大的提升了品牌曝光度，一躍成為全民熟知的“國民品牌”，因此每年上美集團的冠名及贊助費是一筆不小的支出。

在代言人的選擇方面也是延續(xù)了流量明星KOL種草的一貫套路，2015年簽下趙薇、謝霆鋒、鹿晗、楊穎、郭采潔等多位明星作為代言人；2019年簽約吳亦凡為韓束面膜代言人，歷屆代言人均是在正當(dāng)紅的時段與上美集團簽約，代言費雖未公開，但也肯定不會是小數(shù)目。如此看來，上美集團的營銷宣傳活動著實耗資巨大。

從招股說明書中披露的損益表就能明顯看出，居高不下的銷售及分銷費用正在嚴(yán)重拖累上美集團的利潤。2019年至2021年第三季度，上美集團的銷售及分銷費用分別為13.25億元、15.36億元、11.19億元，近三年累計銷售費用高達40億元，銷售費用率分別為46%、45.42%、43.1%，占營業(yè)收入近一半。

上美將怎樣持續(xù)打動消費者？

眾所周知，營銷學(xué)的20/80定律是“80%的收入來自于20%的老客戶”，雖然營銷可以在短期解決產(chǎn)品知名度問題但產(chǎn)品的滿意度和復(fù)購率同樣重要，尤其是當(dāng)“藥妝”概念大火后，產(chǎn)品的功效和成分的市場關(guān)注度非常高，貝泰妮、華熙生物等紛紛開始推出各類功效性美妝，氨基丁酸、玻尿酸等成分“熱潮”一波接一波迭代，上美運營的韓束、一葉子等依靠多年營銷傾力打造的規(guī)模、質(zhì)量、品牌賣點已不再具備明顯優(yōu)勢。

而其對新產(chǎn)品的投入又十分有限，比如毛利率的逐年上升雖然體現(xiàn)其對產(chǎn)品成本的嚴(yán)格控制，但這種毛利向好的財務(wù)表現(xiàn)似乎并不符合時代的趨勢。

自2020年以來，新冠疫情在全球范圍內(nèi)肆虐，至今仍在不斷反復(fù)，對各個行業(yè)均產(chǎn)生較大沖擊，其中最嚴(yán)重的問題之一便是供應(yīng)鏈體系的重塑，由于工廠停工、運輸困難，原材料價格、人工成本、運輸費用都在節(jié)節(jié)攀升，再加上中美“守成大國”與“新興大國”間爭端不斷，國際形式和政策瞬息萬變，更加增加了許多隱性成本，成本普漲才是大趨勢。

上美集團也在招股說明書中的風(fēng)險因素部分對原材料、供應(yīng)商方面做出風(fēng)險提示，并明確表示其并無簽訂長期協(xié)議的供應(yīng)商，只能在采購業(yè)務(wù)發(fā)生時采取逐次議價的方式，原材料成本占銷售成本的比重保持在80%以上，呈現(xiàn)逐年上升趨勢，可見其對產(chǎn)品成本的控制頗為被動。那么上美集團卻頂住諸多外部成本壓力，實現(xiàn)毛利率的上升？不得不令人覺得疑惑，這點在招股說明書中并未顯示。

從研發(fā)投入情況來看，2019年至2021年第三季度，上美集團的研發(fā)占營業(yè)收入的比分別為2.9%、2.3%、2.8%，相較于巨額銷售費用，研發(fā)投入顯得微不足道，在業(yè)內(nèi)整體情況中也只稱得上“無功無過”，不具備顯著競爭優(yōu)勢。

在招股說明書中，對所得款項的規(guī)劃也體現(xiàn)出上美集團仍將延續(xù)“重營銷，輕研發(fā)”的策略，募集資金的23.9%將用于品牌建設(shè)，踐行多品牌戰(zhàn)略；22.9%用于投資或收購具有協(xié)同作用的公司；14.8%將用于加強生產(chǎn)及供應(yīng)鏈能力，改善生產(chǎn)線；13.4%將用于增加銷售網(wǎng)絡(luò)的廣度和深度，加強滲透率；9.1%用于提升研發(fā)能力，排在所得資金單項投入占比的最末位，營銷還將在很長一段時間占據(jù)上美集團經(jīng)營的重要地位。

總的來說，上美集團是一家運營平穩(wěn)、不虧微賺的“國貨老將”，但炒概念、重營銷、輕產(chǎn)品、輕研發(fā)的運營模式不具備市場看好的“長期主義”發(fā)展條件，單指望營銷獲取持續(xù)可觀的銷售額并不現(xiàn)實，希望上美集團未來可以在產(chǎn)品方面多下功夫，通過卓越的質(zhì)量牢牢抓住消費者的心，也給予資本市場更多的想象空間。

本文來自微信公眾號“BT財經(jīng)”（ID:btcjv1），作者：毓言，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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